东华能源(002221)：PDH盈利略有收窄 将战略调整贸易业务

　　事件：

    　　8 月26 日，公司发布2019 年中报，实现营业收入258 亿元，同比+21.6%；实现归母净利润6.33 亿元，同比-8.7%；即2019Q2 单季度实现净利润2.83亿元，环比-0.68 亿。

    　　点评：

    2019H1，PDH 生产稳定，PDH 价差同比收窄。

    　　2019H1，PDH 价差同比收窄。根据我们观察的行业数据，2019H1，丙烷平均价格同比-30 美元/吨，丙烯平均价格同比-849 元/吨，聚丙烯平均价格同比-404 元/吨；PDH 平均价差同比-673 元/吨，聚丙烯和丙烯平均价差同比+421 元/吨。上半年，公司两套PDH 装置共生产丙烯56 万吨、聚丙烯47 万吨。其中东华能源（张家港）实现净利润1.2 亿元，同比-2.2 亿，即实现单吨净利365 元/吨；东华能源（宁波）实现净利2.0 亿，同比-0.6 亿，即实现单吨净利670 元/吨。

    2019Q3，PDH 价差扩大。

    　　根据我们观察的行业数据，2019Q3 截止8 月23 日，丙烷平均价格环比2019H1 平均价格-82 美元/吨，丙烯价格环比+438 元/吨，聚丙烯价格环比-26元/吨；PDH 平均价差环比+1155 元/吨，聚丙烯和丙烯价差环比-402 元/吨。我们预计2019Q3，PDH 盈利将有所提升。

    贸易板块将做减法，稳定LPG 进口至深加工链条业绩。

    　　2019H1，公司实现LPG 进口量约143 万吨，转口销售量约404 万吨。即贸易量同比+127 万吨；特别是转口贸易量，同比+177 万吨。上半年，公司LPG 销售板块实现毛利4.5 亿元，同比+0.5 亿；其中转口贸易部分实现毛利-0.84 亿元，为负贡献；子公司东华能源（新加坡）实现净利2.2 亿元，同比+1.3 亿。公司认为LPG 贸易盈利能力偏低，占用资金量大，波动性明显；将在战略上减少LPG 主动性贸易量，逐步退出LPG 国际、国内贸易板块，首先是逐步有序退出LPG 的转口贸易市场。贸易业务特别是转口贸易的减量，将有助于公司LPG 进口至深加工链条业绩更为稳定。

    PDH 产能继续扩张，打造“丙烷-丙烯-聚丙烯”全产业链龙头。

    　　公司未来的重心仍是依托LPG 贸易的优势，进行PDH 产能的扩张。宁波二期66 万吨PDH 和2*40 万吨PP 装置将在2020 年上半年建成投产。此外，公司连云港PDH 项目各项前期工作也在有序进行。

    积极探索氢气资源利用，打通氢能利用全产业链通道。

    　　公司拥有126 万吨PDH 装置，副产约6 万吨高纯度氢气；宁波二期建成后，将副产约10 万吨氢气。公司将充分利用氢气资源，积极参与长三角、珠三角区域的氢能产业链建设，加大氢气储运系统建设，立志成为国内最大的高纯度低成本氢气供应商。

    大额回购彰显信心。

    　　公司拟回购股份不低于6 亿元，截止7 月31 日，公司累计回购0.58 亿股，占总股本的3.52%，成交总金额约4.8 亿元。

    维持盈利预测，维持“增持”评级和目标价9.56 元。

    　　我们维持公司2019-2021 年EPS 为0.80 元、0.93 元和1.04 元，当前股价对应2019-2021 年PE 为10/9/8 倍。维持“增持”评级和目标价9.56元。

    风险提示：

    　　LPG 贸易波动较大风险；PDH 项目投产不及预期的风险；中美贸易摩擦风险。