开立医疗(300633):民营采购乏力且费用先行 静待2H19复苏

类别:创业板 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:代雯 日期:2019-08-27

业绩低于预期,静待下半年回暖

    公司8 月26 日发布2019 年半年报,1H19 实现营业收入5.45 亿元(+0.74%),归母净利润0.72 亿元(-38.58%),扣非归母净利润0.54 亿元(-45.62%),业绩低于预期。公司1H19 业绩承压,主因:1)民营医院受社保整治等影响采购乏力;2)政府集采订单较少,主要在下半年贡献;3)HD550、S60 等高端新品推广,销售人员增加(超200 人),费用提升明显。我们认为,随着集采大单确认及高端产品海外展会放量,2H19 业绩有望逐渐回暖。我们调整盈利预测, 预计公司19-21 年EPS 为0.74/0.94/1.14 元,调整目标价至29.67-31.15 元,维持“买入”评级。

    2Q19 环比改善,新品推广力度加大,费用短期承压

    公司2Q19 收入、归母净利润、扣非归母净利润增速为+1.60%、-37.77%和-36.54%,相比1Q19 环比改善。1H19 毛利率为67.71%(-1.39pct),主因1H19 收入体量不大,规模效应较弱;销售费用率为31.67%(+3.26pct),主因新品推广力度提升,销售人员增加,但收入暂未体现;管理费用率(含研发)为27.66%(+4.41pct),主因加大研发投入力度。

    内窥镜延续高增长态势,超声下半年有望环比改善

    1)内窥镜:内窥镜业务当前体量较小,且市场需求旺盛,我们预计1H19软镜收入增速在45%-50%,随着2H19 新品HD550 逐渐放量,全年有望实现50%-60%收入增长。威尔逊于4Q18 开始并表,整体销售良好,我们预计1H19 威尔逊收入约4000 万元,全年有望实现0.9-1.0 亿元收入;2)超声:1H19 彩超收入4.01 亿元,同比下降11.43%,主要受民营医疗机构采购乏力及招标季节性影响。随着下半年政府大标及MEDICA、RSNA 等海外展会新品订单逐渐兑现,我们预计2H19 销售有望逐渐恢复。

    发布限制性股票激励计划,员工积极性有望充分释放

    公司于近日发布股权激励草案,拟向330 名中层管理人员及核心技术人员首次授予权益总计535.7 万股(占总股本的1.3%)。业绩考核指标为以2016-2018 年营业收入的平均值(9.78 亿元)为基数,2019-2021 年收入增速分别不低于30%、60%、90%,若以最低目标计算,则对应19-21 年的收入同比增速为4%/23%/19%。我们认为股权激励的实施有望充分调动员工积极性。

    看好公司双主业优质赛道,维持“买入”评级

    考虑到民营采购乏力及新品推广提高销售费用率,我们调整盈利预测,预计公司19-21 年归母净利润为2.97/3.74/4.57 亿元(前值3.34/4.34/5.47亿元),同比增长18%/26%/22%,当前股价对应19-21 年PE 估值为38x/30x/25x。鉴于公司是国产超声及内窥镜双主业龙头,且布局逐渐完善,我们给予2019 年40x-42x 的PE 估值(可比公司2019 年平均PE 估值为38x),调整目标价至29.67-31.15 元,维持“买入”评级。

    风险提示:核心产品销售不及预期风险,核心产品招标降价风险。