中航善达(000043)资产重组点评:对价合理、收购提升协同促进增长

类别:公司 机构:天风证券股份有限公司 研究员:陈天诚 日期:2019-08-27

事件:公司发布重组招商物业草案,拟以7.6 元发行3.93 亿股,作价29.9亿元收购招商物业100%股权。

    重组招商物业草案确定、重组后招商蛇口变控股股东:公司拟以7.6 元价格发行39338 万股,其中招商蛇口和深圳招商地产分别35405 万股和3933万股,合计298972 万元,加上之前协议的股份转让14909 万股(尚未完成交割),重组完成后,公司总股本从6.67 亿股变为10.6 亿股,招商蛇口将占比51.16%,中航系持有13.69%,公司控股股东变为招商蛇口收购标的资产估值合理、盈利承诺有保证:拟收购的招商物业估值29.9 亿,承诺利润2019-2022 年分别为1.59 亿元、1.89 亿元、2.15 亿元、2.35 亿元(如交易于2020 实施完毕承诺至2022 年),对应PE 估值分别为18.8X、15.8X、13.9X、12.7X,明显低于行业对标公司估值,承诺利润的增速分别为8.9%、18.9%、13.6%、9.3%;招商物业2019 年3 月最新归母净资产为4.41 亿,对应PB 估值为6.84 倍。

    招商物业质地优良、成长空间广阔:1)业务分类:招商物业母业务类型可分为物业管理服务(基础物业管理与开发商服务)与专业服务(包括建筑科技与设施运营),在2018 年公司营业收入中分别占比90.1%和9.9%;2)毛利率:2018 年度,公司整体毛利率约7.79%,其中物业管理6.72%,专业服务17.5%;净利率约4.66%、ROE 约44.2%,由于过去对内服务为主,未来毛利率净利率有望持续提升;3)管理面积:截至2019 年3 月末,招商物业已进军48 座城市,运营528 个项目,管理面积 7082 万方,签约合同面积8517 万方,其中住宅占65%,相比行业前10 名平均2.2 亿平米的管理面积仍有较大成长空间。

    重组完成后成为物管龙头、激发协同效应:1)管理面积进入行业前列:

    重组后公司管理面积近1.5 亿平米(中航7634 万平米+招商7082 万平米),接近雅生活1.38 亿平米、中海1.4 亿平米、绿城1.7 亿平米、碧桂园1.82亿平米,成为物业管理龙头;2)激发协同效应:本次交易可以实现两大集团优质物业管理业务的整合及协同发展,服务业态更加多元,有望为进一步增长提供空间。

    投资建议:

    公司公布收购方案,拟以29.9 亿收购招商物业100%股权,招商物业承诺2019 年实现1.59 亿,对应收购PE 估值仅18.8 倍,明显低于同业,收购完成后,将实现两大优质物业管理公司的整合和协同发展,管理面积近1.5亿,成为行业龙头,且增长前景广阔,毛利提升空间大,预计实现归母净利润3.5 亿元/4.4 亿元/5.4 亿元不变,对应EPS 分别为0.52/0.67/0.81 元。

    维持“买入”评级。

    风险提示:重组方案被否、物业管理增长不及预期、业绩承诺无法实现