片仔癀(600436)中报点评:短期增速放缓 长期保持乐观

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:贺菊颖/阳明春 日期:2019-08-26

事件

    公司发布2019 年半年报

    公司发布2019 年半年报,上半年实现营业收入、归母净利润、扣非后净利润分别为28.94 亿元、7.47 亿元、7.45 亿元,同比增长20.4%、20.9%、23.1%,实现每股收益1.24 元,同比增长21.6%。

    简评

    核心产品片仔癀增速有所放缓

    上半年公司医药工业板块营业收入为11.9 亿元,同比增长15.0%,其中肝病用药收入11.6 亿元,同比增速15.5%,片仔癀系列较去年同期增速放缓。分季度看,一季度内销增速放缓,二季度外销收入减少。我们认为片仔癀增速放缓的原因包括:①宏观经济环境对片仔癀系列产品存在一定影响;②公司体验馆渠道扩张速度较此前有所放缓,渠道铺货带来的增长有所放缓,主要依托终端纯销带来片仔癀系列增长;③2017 年7 月份之后,公司未对核心产品片仔癀系列进行提价,现有收入增长全部来自销量增长。

    肝病用药毛利率为81.2%,同比减少2.46pp,主要原因是原材料成本上涨,上半年麝香价格略有上涨,牛黄价格持续上涨,蛇胆价格较为平稳,三七价格略有下降。公司积极布局原材料,长期毛利率有望保持稳定。

    化妆品、日用品增长最快,医药工业仍是利润核心。上半年化妆品、日用品业收入增速40.2%,毛利润增速75.6%,收入和毛利增速均最快,成为毛利贡献第二大板块;医药工业毛利润占比略有下降,占比73.1%,仍是最大板块。公司持续提升利润的重点仍在医药工业和化妆品、日用品业。

    多方建设,片仔癀系列增速有望回升。①积极拓宽片仔癀海外市场:公司已经在澳门成功举办学术推广会并开设片仔癀澳门国药堂,同时在巴基斯坦、柬埔寨、越南、菲律宾、缅甸等国家提交注册。②加大国内品牌建设:包括“片仔癀”号高铁的高铁宣传架构、权威电视媒体广告等;③完善体验馆建设:目前全国已开设近两百家体验馆和两家博物馆,青海、甘肃等省份实现 “零”突破,积极扩大市场增量;④加大学术推广力度:公司以最新片仔癀的临床和药理药效科研成果助力营销,参与肝病相关学术大会,通过学术推广带动片仔癀销售。

    重视普药发展,业绩有望改善

    购买华润片仔癀,完善普药布局。8 月8 日,公司宣布以挂牌价1.66 亿元取得华润片仔癀药业有限公司51%股权,交易后公司持有华润片仔癀100%的股权。根据2018 年及2019H1 业绩计算,华润片仔癀的营业收入、净利润均不到公司的3%,本次交易对公司的财务状况和经营成果在短期内无重大影响。但是华润片仔癀拥有心舒宝片、复方片仔癀含片、茵胆平肝胶囊、护肝片、复方片仔癀软膏、复方片仔癀痔疮软膏、片仔癀润喉糖等七个普药产品,极具发展潜力。此次收购有利于完善普药业务的规划布局,提高公司的核心竞争力和整体竞争优势。

    加快生产谋划,推进普药销售。为促进普药板块业绩增长,公司改进普药的生产和销售策略,对核心产品倾斜更多资源。生产上试行集中生产制,集中优先生产川贝清肺糖浆、牛黄解毒片、少林正骨精、藿香正气水、茵胆平肝胶囊及“两膏一片”等八个核心普药品种。销售上执行针对性的普药片区考核方案,专人跟进川贝清肺糖浆、藿香正气水和铁皮石斛等重点产品。

    主要财务指标基本正常

    上半年公司其他应收款为9430 万元,增长132.4%,主要由于子公司厦门片仔癀宏仁医药有限公司的供应商未兑现优惠政策;预收款项为2151 万元,减少76.1%,主要因为公司预收货款减少;毛利率为44.9%,与去年同期基本持平;销售费用率为8.3%,较去年同期的9.2%下降0.9pp;管理费用率为3.8%,较去年同期5.5%下降1.7pp;公司存款利息收入增加,上半年财务费用为-1055 万元,去年同期为-440 万元;由银行受限货币资金解禁,公司经营性现金流达到9.20 亿元,较去年大幅增加;公司其他财务指标基本正常。

    盈利预测及投资评级

    我们看好公司的持续发展:①片仔癀是独家品种,拥有国家绝密配方,属于资源型中药,加之公司历史悠久品牌力强;②公司现已通过多种方式努力保障未来几年片仔癀系列生产原料充足供应;③公司通过全新营销模式大力助推片仔癀系列销量增长;④公司整合普药资源,业绩有望快速增长;⑤公司化妆品、日化产品等实现高速增长。预计公司2019–2021 年实现营业收入分别为59.20 亿元、72.66 亿元和87.85 亿元,归母净利润分别为14.07 亿元、17.17 亿元和21.00 亿元,分别同比增长23.1%、22.1%和22.3%,折合EPS 分别为2.33 元/股、2.85 元/股和3.48 元/股,对应P/E 分别为46.3X、37.9X 和31.0X,维持买入评级。

    风险分析

    药品价格降价风险、税收政策变化风险、原材料供给风险和原材料价格风险、汇率变动风险等影响片仔癀系列收入;普药资源整合不及预期;化妆品系列与日化系列营销效果不及预期,增速放缓。