华电国际(600027)2019年半年报点评：煤价回落、税率下调推升业绩 后续逻辑增强

事项：

    2019 年上半年，公司实现营业收入为人民币437.02 亿元，比上年同期增加5.21%；营业成本为人民币377.75 亿元，比上年同期增加3.81%；归属于母公司股东的净利润为人民币16.52 亿元，较上年同期增加67.43%；基本每股收益为人民币0.145 元。

    评论：

    煤价回落和增值税率下调，是公司业绩提升主因。上半年，公司业绩的增长主要归因于燃料成本下降和增值税率下调。1）煤价回落贡献利润总额4.6 亿元：

    2019H1 公司煤机入炉标煤单价约691 元/吨，同比去年降幅为19 元/吨，较去年节约燃料成本约4.6 亿元。2）增值税率下调贡献利润总额4.4 亿元：2019年4 月1 日增值税率下调3pct，公司度电营业利润增加0.95 分/千瓦时，带动上半年营业利润增加约4.4 亿元。3）电量增加贡献利润总额3 亿元：2019H1，公司累计上网电量为945.36 亿千瓦时，同比增幅为50.67 亿千瓦时，公司度电营业利润约为6 分/千瓦时，上网电量增加贡献约3 亿元。4）管理费用降低贡献2 亿元，主要受2018 年有煤炭企业发生搬迁补偿的影响。

    机组投产促电量和电价双提升。2019H1，公司累计发电量为1011.27 亿千瓦时，同比增长5.54%，高于全国平均水平2.54pct。但公司发电机组的平均利用小时为1,927 小时，同比下降20 小时。其中燃煤发电机组的利用小时为2,202 小时，同比下降6 小时。发电量及上网电量同比增长的主要原因是本集团新投产机组的电量贡献。2019H1 公司新增发电装机容量359 万千瓦：燃煤机组166 万千瓦，燃气机组175 万千瓦，新能源机组18 万千瓦。其中，燃气机组投产较多，气电上网电价处于较高水平，带动公司平均上网电价提升至0.415 元/千瓦时，同比增长1.56%。

    预期煤价持续回落，盈利能力持续增强。公司燃煤装机主要分布在山东、湖北、安徽、宁夏、河南、四川。2019H1，山东、湖北、安徽、宁夏、河南、四川的电煤均价分别是572 元/吨、610 元/吨、592 元/吨、366 元/吨、555 元/吨、608 元/吨，分别同比下降-6.3%、-6.9%、-4.8%、-5.2%、-8.8%、-3.4%。2019H1，全国火电发电量增速仅为0.1%，全社会动力煤需求增速为2.6%，但动力煤的供给增速为4.0%，动力煤供需向宽松发展。2019 年7 月，动力煤供需缺口为-2127 万吨，连续两个月供给过剩，预期煤价降持续回落。

    盈利预测、估值及投资评级：我们预计公司2019-2021 年实现归母净利润36.3、49.3、55.3 亿元（原预测36.9、43.7、59.1 亿元），同比增长114.2%、35.7%、12.1%，对应EPS 为0.37、0.50、0.56 元/股（原预测0.35、0.44、0.60 元/股），对应PE 为11.0、8.1、7.2 倍，对应PB 为0.9、0.8、0.8 倍，参考CS 火电板块可比公司2019 年平均P/B 为1.1 倍，给予公司19 年1.1 倍PB，对应目标价为5.12 元，维持“强推”评级。

    风险提示：全社会用电需求下滑，煤价快速上涨风险，电价下调风险。