露天煤业(002128)：上半年完成收购集团电解铝资产 煤电铝一体化运营有望增厚盈利

核心观点：

    上半年公司归母净利同比增长约12%，煤电业务贡献盈利增长

    公司披露2019年中报，公司上半年实现营业收入/归母净利/扣非净利分别为95.33亿元/13.74/13.67 亿元，同比增长7.41%/11.75%/9.55%/，EPS 为0.83 元。公司上半年业绩增速较快主要是由于：1）受益于上半年煤炭综合售价同比增加，同时新增太阳能、风力发电收入，公司上半年经营业务毛利同比增加约7497 万元。2）上半年投资收益同比增加约5950 万元。

    上半年公司煤炭综合售价同比上涨16.3%，吨煤净利约48元煤炭业务：根据中报，公司目前煤炭产能4600 万吨，上半年煤炭产量2452 万吨，同比-2.0%；煤炭销量2463 万吨，同比-1.9%；测算吨煤收入、成本、毛利分别为141元、70 元和71 元，同比+16.3%、+24.0%、+9.6%；吨煤净利约48 元，同比+16.8%。

    电力业务：目前子公司通辽霍林河坑口发电拥有装机1200MW。上半年公司整体发电量和售电量分别为31.0 亿千瓦时、27.1 亿千瓦时，同比+6.2%、+2.6%；度电收入、成本和毛利分别为0.33、0.19 和0.14 元，同比+19.0%、+22.9%、13.9%。

    收购霍煤鸿骏51%股权交易完成，上半年电解铝业务净利润同比小幅增长0.9%

    根据公司公告，公司收购大股东蒙东能源持有霍煤鸿骏51%股权，已于5 月17日完成过户手续及相关工商变更登记，霍煤鸿骏铝电公司已成为公司的控股子公司。本次收购总交易对价为27.1 亿元（股份对价14.0 亿元+现金对价13.1 亿元），而2019 年6 月底霍煤鸿骏净资产为46.4 亿元，测算收购PB 约1.1 倍。

    目前霍煤鸿骏共有电解铝产能121 万吨（实际已运营投产的产能为86 万吨，另外35 万吨产能尚在建设中），同时拥有自备电装机210 万千瓦（其中火电180 万千瓦，风电30 万千瓦）。根据中报，上半年霍煤鸿骏实现净利润1.03 亿元，同比+0.92%。上半年电解铝产量和售量分别为43.7 万吨、43.1 万吨，同比+2.2%、+4.2%；测算吨电解铝收入、成本分别为1.18 万元/吨、1.07 万元/吨，同比-2.4%、-0.2%；吨电解铝净利为234.8 元/吨，同比-1.2%。

    盈利预测与投资建议

    公司地处蒙东，露天矿开采条件好，公司吨煤生产成本基本为行业最低。同时，公司长协煤占比80%左右，煤炭业务盈利稳健性高。公司完成收购霍煤鸿骏51%股权后，实现煤电铝一体化运营。由于公司拥有自备电厂，电解铝业务成本优势突出。此外，公司还积极布局新能源业务，中长期也有望拓展公司发展空间。预计公司2019-2021 年EPS 分别为1.28、1.39、1.45 元/股，对应19 年PE 约6.5 倍，综合考虑可比公司估值以及公司业绩增速，给予公司19 年PE 为 8 倍，合理价值10.23 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：下游需求低于预期，煤价和铝价超预期下跌，新能源业务发展不及预期。