国投电力(600886)2019年半年报点评：电量增长煤价下行 火电主导业绩提升

2019 年中报收入+10%，归母净利润+45%

    　　公司2019H1 收入+10.25%至196.09 亿元，业绩+44.92%至22.76 亿元。其中2019Q1 业绩+6.14%至10.50 亿元，2019Q2 业绩+110.93%至12.26 亿元。

    火电利润增长贡献业绩主要增量；水电整体业绩略增，雅砻江下滑

    业绩拆分：①营业收入+10.25%或18.23 亿元，营业成本+7.77%或8.54 亿元，毛利+14.25%或9.69 亿元；②期间费用-9945 万元至29.00 亿元，主因是财务费用减少3.85%或9462 万元；③万丹火电、赣能股份、英国海上风电业绩增长，投资收益+93.76%或2.06 亿元；④净利润+32.67%或10.10 亿元，归母净利润+44.92%或7.06 亿元；⑤水电业绩略增，其中雅砻江净利润-8.81%或2.23 亿元至23.08 亿元，大朝山+119.17%或3.00 亿元至5.51 亿元。火电贡献主要业绩增量，其中北疆净利润增加1.49 亿元，钦州净利润增加1.24 亿元。

    新机组投运，煤价下行，火电业绩提升

    　　2019H1 公司总体发电量+11.29%至725.09 亿千瓦时，其中水电+7.48%至371.81 亿千瓦时，火电+14.31%至336.13 亿千瓦时。火电增量主要源于2018年6 月投运的国投北疆同比增发33.23 亿千瓦时。平均含税上网电价-3.16%至0.312 元/千瓦时，其中水电-6.29%至0.255 元/千瓦时，火电-3.37%至0.364元/千瓦时。2019Q2 起火电受益于增值税率下调，价内电价上行；多个电厂煤价亦有下行。由于公司短期内将无火电新机组投运，预计后续火电发电量增幅放缓，但煤价下行有望继续驱动业绩增长。

    期待雅砻江中游机组持续投建

    　　雅砻江中游机组规划装机11865MW，相当于雅砻江在运下游机组的80.7%。上半年雅中直流环评获批复，输电通道料无实质障碍。杨房沟、两河口（共4500MW）首台机组均预计于2021 年投产，届时有望带动公司整体业绩上行。

    投资建议：水电受益于利率下行，火电受益于煤价下行，维持“增持”

    　　维持2019-2021 年盈利预测为46.71/49.31/52.57 亿元，对应动态PE 为13.5/12.8/12.0x，水电估值受益于利率下行，火电业绩受益于煤价下行，维持“增持”评级。

    风险提示：电价不及预期，煤价下行不及预期，下半年来水不及预期