顺鑫农业(000860)中报点评：业绩稳增符合预期 品质+“京味”文化助力“牛二”深耕全国

中报业绩增长稳健，符合预期

    公司发布2019 年中报，2019H1 营收84.16 亿元/+16.36%,归母净利润6.48 亿元/+34.64%；其中，白酒业务营收66.58 亿元/+15.31%，占比79%，猪肉业务营收14.31 亿元/+16.22%，占比17%。2019Q2 营收36.51 亿元/+11.99%，归母净利润2.19 亿元/+89.94%，预收账款49.55 亿元/+44%，收入加预收账款同增28%。我们预计公司2019-2021 年归母净利润分别为12.07/15.32/18.48亿元，对应EPS 分别为1.63/2.07/2.49 元，公司“牛二”全国化品牌+京文化输出，持续受益“光瓶酒”集中度提升红利，维持“强烈推荐”评级。

    新市民文化+京味文化超强辐射力，客观上助推“牛二”全国化

    “好风凭借力”，城镇化率提升下“牛栏山”品牌与“新市民”群体文化、身份认同的高度契合，叠加植根北京大本营市场多年，“地道二锅头，正宗北京味”消费者培育的持续性、广度与深度均非同一般，近年“京味儿”流行性文化客观助力二锅头类产品对东北文化白酒品牌及地方光瓶酒的挤占，且此趋势短期不可扭转。

    品质为先，“牛二”延续稳健增长趋势，但须关注更高价位段产品增速

    公司科研创新及白酒技术储备深厚，报告期内研发投入同增29.23%，护航产量高增下品质稳定性。2019 年白酒业务加速推进“深分销、调结构、树样板”的营销体系升级策略，在保存量基础上更加重视未来价位段产品的消费者培育，2018 年公司22 个省级市场销售过亿元，报告期内长三角、珠三角板块市场仍保持高速增长。我们判断在市场容量大、品牌集中度相对较低的中低价位段，全国化光瓶酒“牛二”性价比作用力显现，头部集中趋势或将加速。

    期间费用率走低，净利率稳中有升

    2019H1 公司整体毛利率36.82%，同降2.93pct，主要是原材料、包材、人工费用等直接成本的提升，白酒业务毛利率同比下降3.07pct；上半年公司广告投放趋缓，销售费用率和管理费用率分别为10.17%和4.78%，分别同降2.01pct 和0.76pct；净利率7.75%，同升1.13pct，盈利水平稳中有升。

    风险提示：食品安全问题、高价位段新品培育效果不及预期等。