济川药业(600566)2019中报点评:低估值下 关注收入端

类别:公司 机构:民生证券股份有限公司 研究员:孙建/徐默凡 日期:2019-08-26

  一、事件概述

      2019.8.24,公司发布2019 年中报,营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润同比增速分别为2.7%、14.4%、10.5%,经营活动产生的现金流金额11.0 亿元,同比增速7.65%;二季度单季分析,营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润同比增速分别为9.03%、20.7%、15.69%。

    二、分析与判断:政策压力倒逼品种结构加速切换,关注收入端

    高基数导致上半年收入同比增速放缓,政策压力倒逼品种结构进入加速切换期

    1)基数效应导致上半年收入低增速。此次中报显示,收入同比增速仅2.7%,季度拆分发现,主要是2018Q1 高基数导致,而2019Q2 收入端同比增速提高到了9.03%,环比明显改善。2)从品种分析:我们估计二线产品放量带动整体收入保持稳定增长。我们估计蒲地蓝2019Q2 目前政策压力下Q2 收入下滑(估计-10%-20%),二线产品收入同比估计延续高增长趋势(估计同比增速方面:小儿豉翘30%+、雷贝拉唑10%+、蛋白琥珀酸铁100%+、东科制药40%左右)。我们认为:在目前的医保政策下,公司通过品种、渠道结构调整、多元化方式丰富产品梯队是维持可持续增长的重要方式,我们也将持续跟进该进程。

    业绩增长质量较高,现金流表现优异

      上半年公司毛利率保持稳定,略微有提高;但是净利率明显提升,主要是因为费用率降低的原因导致,体现了公司经营规模化优势。经营性现金流方面,公司“销售商品、提供劳务收到的现金”上半年达到40.87 亿元,同比提高1.5%,且大于收入(39.06 亿元),经营活动产生的现金流净额11 亿元,也略大于净利润值,显示整体增长质量较高。

    三、投资建议

      我们预计2019-2021 年EPS 分别为2.38、2.74、3.24 元,目前股价对应2019 年12 倍PE。作为产品线布局持续丰富中药企业,我们认为公司目前估值处于较低区域,考虑未来3 年其净利润复合增速有望达到15%左右,参考可比公司估值,考虑未来几年的政策压力,给予2019 年14-15 倍PE,给予“谨慎推荐”评级。

    四、风险提示:

      地方医保目录剔除的风险、二线产品OTC 销售低于预期的风险。