广汇汽车(600297):结构下移毛利率承压新车销售逆市增长

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:任丹霖/奉玮 日期:2019-08-26

1H19 业绩低于我们预期

    公司公布1H19 业绩:收入807 亿元,同比增长3.3%;归母净利润15.1 亿元,同比下滑28.4%,公司2Q19 收入434.1 亿元,同比增长12.2%,;归母净利润7.1 亿元,同比下滑28.6%。由于公司毛利率低于预期,所得税有效税率高于预期,整体2Q 业绩低于我们和市场的预期。

    发展趋势

    毛利率与税率承压拖累业绩,费用率管控见成效。公司2Q19 收入同、环比增长12.2%、16.4%,但受累于毛利率同、环比下滑1.5ppt、1.2ppt 至9.6%,同时所得税有效税率同、环比上升10.8ppt、5.9ppt至28%,公司二季度归母净利润同、环比下滑28.6%、11.6%。上半年公司整体费用管控良好,精细化管理加深,尤其二季度三费下滑明显,费用率合计同比下滑1.5ppt 至6.1%。

    新车销售业务逆市增长,毛利结构下移。分业务看,公司二季度受益于豪华车渗透率提升、国五清库促销销量激增、同时受益于整车厂补贴,整车销售业务逆市中依旧实现了收入同、环比增长15%、18%,毛利率同比小幅提升0.1ppt,环比下降1ppt。公司维修代理和租赁等业务受到加大客户维护支出及资金环境趋紧压力,收入同比下滑4%和11%,毛利率同比下滑3.3ppt 和12.4ppt,使该两项高毛利率业务在毛利中占比下滑,而低毛利率的整车销售占比上升,使整体毛利结构下移,毛利率下挫较重。

    现金流逐步改善,门店结构积极调整。公司上半年经营现金流受益于存货下降,净流出金额收窄64 亿元至72.6 亿元。上半年广汇门店结构继续调整优化,较18 年末,公司超豪华及豪华品牌门店增加5 家,中高端及自主品牌门店各减少3 家,豪华品牌占比提升有望进一步改善整体盈利能力,享豪华渗透率提升红利。

    盈利预测与估值

    我们调整了公司毛利率和有效税率预测,我们下调2019/2020 年净利润9.8%/9.4%至33.65 亿元/37.43 亿元。当前股价对应2019/2020 年9.3 倍/8.4 倍市盈率。维持跑赢行业评级,但由于下调盈利预测且市场风险偏好下降,我们下调目标价21.3%至4.72元对应11.5 倍2019 年市盈率和10.3 倍2020 年市盈率,较当前股价有23.6%的上行空间。

    风险

    车市复苏不及预期。