深信服(300454)2019年半年报点评:费用影响弱化 长期成长性强化

类别:创业板 机构:华创证券有限责任公司 研究员:陈宝健/邓芳程 日期:2019-08-25

事项:

    公司于2019 年8 月22 日发布半年报:上半年实现营收15.59 亿元,同比增长32.27%;实现归属净利润0.67 亿元,同比下降46.46%;实现扣非净利润0.15亿元,同比下降84.89%。

    评论:

    二季度费用影响弱化,净利率有望逐季回升。第二季度实现营收9.17 亿元,同比增长40.96%;实现归属净利润1.02 亿元,同比增长34.71%;扣非净利润0.73 亿元,同比增长14.23%。第二季度营收增速显著提升,净利润迎来明显改善,随着下半年营收占比增加,料将带来业绩快速释放。上半年毛利率为71.57%,同比下降2.79pct,主要为毛利率相对较低的云计算业务及基础网络和物联网营收增速相对较快,收入占比有所提升。另外,上半年销售费用率为43.99%,管理费用率为5.11%,研发费用率为32.14%,财务费用率为-3.69%,期间费用率为77.55%,同比提升3.56pct。期间费用率上升,一是研发投入加大,二是受到股权激励费用影响。公司营收分布存在较明显季节性,第二季度随着营收规模扩大,费用影响已然弱化,净利润已出现明显改善,随着下半年营收占比大幅提升,全年净利率有望回到较高水平。

    各业务平衡增长,优质成长属性进一步验证。信息安全业务实现营收9.76 亿元,同比增长29.58%,增速较大程度领先于行业水平,毛利率为81.65%,同比下降2.96pct,但依然保持较优秀水平;云计算业务实现营收3.96 亿元,同比增长36.73%,毛利率为50.49%,小幅下降2.75pct;基础网络和物联网(包括企业级无线、交换机、企业级物联网)实现营收1.86 亿元,同比增长37.73%,毛利率提升1.10pct 至63.57%。上半年,公司三大块业务均实现快速增长,优质成长属性进一步验证。

    进一步加码研发与创新,长期成长性进一步强化。公司具备优质创新基因,从网络安全的细分领域快速拓展至目前涉及多个领域的企业级服务,已经具备较强综合能力。在软件定义一切的趋势下,以云计算及网络安全为代表的企业级服务领域迎来技术创新及新一轮需求释放高峰。公司在行业快速成长期增加投入,从而不断强化技术、产品及服务,助力核心竞争力持续强化,有望带来营收持续快速增长,并最终带来业绩更好释放,公司长期成长性进一步强化。

    投资建议:因研发投入进一步加大,同时,持续推出股权激励,期间费用明显加大,我们下调公司2019 年-2021 年归属净利润分别至6.86 亿元、8.95 亿元、11.71 亿元(下调前分别为8.05 亿元、10.51 亿元、13.43 亿元),对应PE 分别为67 倍、51 倍、39 倍。考虑公司云业务仍未贡献利润,采用分部估值法,参考可比公司,给予2020 年净利润8.95 亿元45 倍目标PE,给予2020 年云计算业务收入16.95 亿元7 倍目标PS,合计目标市值521.41 亿元,对应目标价129.35 元/股,维持“强推”评级。

    风险提示:行业竞争加剧、云计算和企业级无线业务增长不如预期、项目落地进展不如预期。