重庆啤酒(600132)2019年上半年业绩点评：产品结构升级持续推进

结构升级带动盈利能力提升：公司2019 年上半年营业收入同比增长3.92%至18.33亿元。期内公司啤酒销量为48.27万千升，同比增长2.27%，而吨价同比增长1.6%。其中19Q2 销量增速有所放缓，同比持平，但吨价同比提升5.1%。受益于中高端产品占比提升，上半年整体毛利率提升1.3pct 至40.7%。带动净利率提升1.5pct 至14.8%，归母净利润同比增长13.75%至2.39 亿元。上半年公司经营性现金流量净额同比增长6.1%至4.71 亿元。

    品牌高端化战略和区域拓展策略持续推进：1）期内高档/中档/低档销售收入分别同比增长0.2%/9.6%/-3.0%，显示产品结构的逐步提升。期内公司推出新品“醇国宾”补充本地品牌在中高端市场的产品组合。同时重庆纯生以及特醇嘉士伯两大高端品牌在即饮和非即饮取得销量显著提升。2）期内公司重庆/四川/湖南等重点区域销售收入分别同比增长3.4%/26.7%/-7.1%，其中重庆地区基地市场持续深耕，四川地区的快速增长则显示公司大城市突破战略取得成效。而在湖南方面，由于该区域市场竞争格局不太清晰，公司采取产能优化策略，期内区域收入的下降与常德工厂的关闭有关。在该等区域，公司积极调整产品结构、优化供应链以寻求经营利润的提升。

    整体盈利能力稳步提升：1）公司在中高端市场具备产品组合优势。其控股股东嘉士伯集团上半年在中国市场高端产品组合增长9%，揭示公司国际高端品牌具备强劲增长动力。2）期内公司管理费用同比下降3.5%。在嘉士伯组织架构下，公司产能优化、费用管控策略持续推进。

    维持“买入”评级：公司在嘉士伯加持下，中高档产品竞争力强，内部整合进程行业领先，我们维持2019-21 年公司净利润分别为4.8/5.8/6.3亿元，对应EPS 分别为 0.99/1.19/1.31 元人民币。当前股价对应19 年PE、EV/EBITDA 分别为46x/33.1x。维持“买入”评级。

    风险提示：市场竞争恶化，中高端产品竞争加剧；原材料成本上升；资产注入不达预期