中航善达(000043)投资价值分析报告-规模增长步入快车道 利润率提升现在进行时

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:陈聪/张全国 日期:2019-08-25

公司发行股份购买资产取得关键进展。根据公司公告,公司确定发行股份收购招商物业的交易对价为29.9 亿元,发行后股本为10.6 亿股,相对招商物业2018年PE 约为20 倍。招商局将成为公司有绝对控股权的实际控制人。

    有集团支持,又有第三方拓展经验,在管面积增长势头预期将十分强劲。2017/2018 年,由于物业板块还基本作为开发企业的配套服务板块存在,故而公司备考(即中航物业+招商物业)在管面积年增长分别只有19%和15%。但未来公司将成为招商局集团唯一的物业管理平台,不仅享受招商蛇口确定性开发面积交付,还有招商平台业务拓展协同支持。而且,由于公司品牌高端,服务口碑良好,尤其在非住宅领域优势突出,预计第三方拓展也将显著提速。2019年中报,中航物业在管面积就比2018 年底增加了44%之多,达到7643 万平米。

    内外因共同推动利润率反弹。几乎所有物业管理公司,在摆脱了开发企业附庸地位,避免分担一些不合理成本,独立上市之后,利润率都有所提升。而中航善达擅长于科技赋能,π平台厚积薄发,尽管在历史上出现开发成本,但未来或将持续助推盈利能力。

    专业服务种类繁多,以房为本。公司业态多元化程度超过其他物管公司(涵盖政府机关,学校,体育场馆,产业园,港口,医院,住宅,商场,写字楼等诸多业态),运营经验丰富,形成很多专业服务(类似于其他公司增值服务)。相比同行,公司的专业服务更扎根技术,以房为本,具备发展的潜力。

    招商局旗下核心商业地产运营平台。区别于其他物业管理公司,公司还有商业地产运营管理业务(不只是商场物业管理)。此次招商蛇口将其拥有所有可以委托的购物中心交给公司运营管理,显示出未来做大这一平台的决心。如果交易顺利完成,则九方平台(公司商管平台)管理项目将增加到19 个,150 万平米,并拥有九方,九方荟和花园城三个品牌,背靠招商局这一大集团。这样一来,公司已经和国内领先的华润、龙湖、大悦城等公司差距缩小,且公司以轻资产运营为主,不必考虑商办物业占压资金,轻装上市。

    风险提示:方案无法通过审批的风险;非住宅物业更容易流失的风险。

    看好央企物业管理旗舰启航,给予20.28 元/股的目标价格。我们假设2020 年年初完成招商物业收购,2019 年业绩不含招商物业,预计公司2019/2020/2021年净利润为6.2/10.4/12.4 亿元(原预测为6.2/9.9/11.8 亿元),其中物业管理板块的净利润分别为2.4/6.3/8.4 亿元。统一使用增发后股本,我们预计2019/2020/2021 年EPS 为0.59/0.98/1.17 元/股(由于增发具体方案和我们此前报告假设不同,股本不同,且统一按照增发后股本追溯历史,不再考虑增发前,故EPS 不能进行历史报告比较)。根据分部估值法,给予公司215.1 亿元的目标市值,合目标价20.28 元/股,当前价12.99 元/股,维持公司“买入”的投资评级。