桂冠电力(600236):来水偏枯影响业绩 高股息凸显价值

类别:公司 机构:安信证券股份有限公司 研究员:邵琳琳 日期:2019-08-25

事件:根据半年报,公司2018 年上半年实现营业收入47.2 亿元,同比降0.76%;归母净利润12.3 亿元,同比降3.2%;扣非归母净利润12.5亿元,同比降6.9%,基本每股收益为0.20 元/股。业绩符合预期。

    来水偏枯影响水电出力,水火置换+火电增发减亏:受来水偏枯影响,公司发电量同比下降。根据公告,2019 年上半年,公司完成发电量196.9亿千瓦时,同比减少4.3%。水力发电量177.6 亿千瓦时,同比减少7.7%,其中龙滩电站和岩滩电站的发电量分别为66.8 亿千瓦时和37.5 亿千瓦时,同比下降11.7%和11.8%。虽来水不及预期,火电发电量16.7 亿千瓦时,同比大幅改善,叠加煤价下行,火电盈利显著提升。广西省自2018 年二季度起实施水、火(核)发电权交易,公司通过火电增发及水火发电权置换,合计为公司减亏1.33 亿元。2019 年6 月底,广西地区由于增值税降至13%,间接上调火电除税电价,水电除税电价保持不变。同时,公司积极争取计划电量,2019 年公司在桂10 家水电厂获得年度计划电量357.3 亿千瓦时,高于设计发电量22.2 亿千瓦时。

    广西省用电量保持中高速增长,电源结构日趋合理:广西省经济稳中向好,电力供需格局持续改善。2019 年上半年,广西省全社会用电量877 亿千瓦时,同比增长10.9%,累计同比增速位列全国第三。广西省境内装机4588 万千瓦,同比仅增1.8%。公司电源结构日趋合理。截至2019 年6 月底,公司装机容量1183.9 万千瓦,水电装机1022.8 万千瓦,机组主要集中在红水河流域,占公司总装机的86.4%。受政府对自备电厂关停力度加大的影响,公司水电机组的出力有望增加。受益于节能环保,清洁能源优先上网的政策,公司的低成本水电将在未来电力市场化交易中凸显优势。

    高股息标的,长江电力持续增持:根据公告,公司2018 年每股现金0.25 元,股息率约5.3%,在电力板块居首位。2017 年和2018 年,公司现金分红规模占归母净利润的79.7%和63.6%。考虑到公司近几年无重大资本开支,水电项目现金流非常好,未来的分红和股息率值得期待。近期国内外市场波动加剧,进一步凸显公司的配置价值。同时,长江电力持续对公司进行增持,截至2019 年6 月底,长江电力共持有公司3.21%的股权,较年初增加1.21%,已位列公司第5 大股东,进一步凸显公司优质水电资产的投资价值。

    投资建议:增持-A 投资评级,6 个月目标价5.2 元。预计公司2019-2021 年的收入增速分别为3.5%、1.5%、0.5%,净利润为25.7亿元、28.3 亿元、30.2 亿元,对应市盈率为14.6x、13.3x 和12.4x。

    风险提示:全社会用电量增长不及预期;来水不及预期;上网电价下调风险。