海信家电(000921)半年报点评：传统白电业务短期承压 期待海信日立并表后表现

事件：公司发布2019 半年报，2019H1 实现营业收入189.50 亿元，同比下降6.97%；归母净利润为9.60 亿元，同比增长21.24%；其中，Q2 实现收入102.64 亿元，同比下降9.94%；归母净利润为5.38 亿元，同比增长5.77%。

    传统白电业务承压，中央空调业务表现靓丽

    传统空冰业务方面，根据产业在线数据，公司 1-6 月海信系品牌空调内外销量同比分别-24.35%、+12.99%，内外销量总体-1.46%。中央空调业务方面，海信日立业绩表现优异。从产业在线数据看，海信日立 2018 年 1-6 月内销额同比增长约 10.66%。从盈利能力看，H1 扣除海信日立贡献后原业务归母净利润同比增长12.09%，净利润率达到 2.50%，同比提升0.17pct。

    根据我们的测算，Q2 扣除海信日立贡献后原业务归母净利润同比-15.73%，公司传统白电业务利润有所下滑。

    毛利率改善显著，费用率总体保持平稳

    公司19H1 毛利率、净利率分别为 20.37%、5.21%，同比分别+1.98、1.14pct，Q2 毛利率、净利率分别为 20.85%、5.40%，同比分别+2.07、0.80pct，毛利率提升主要由冰洗毛利率提升带动。从费用率看，公司 19H1 销售、管理、研发、财务费用率为 13.85%、1.27%、1.99%、0.08%，同比分别 -0.10、+0.14、+0.31、+0.01pct。总体而言，公司在费用控制上表现稳健，通过营销提效、制造提效、研发提效三大方面发力，保持费用率基本稳定。

    在手现金稳增长，周转效率保持稳定

    从资产负债表看，19H1 期末现金+其他流动资产（主要为理财产品）为73.07亿元，同比+36.07%，主要系公司经营持续改善所致，存货为28.76 亿元，同比减少8.27 亿元，应收票据和账款合计为 68.20 亿元，同比-13.65%。

    从周转情况看，19H1 期末存货、应收账款和应付账款周转天数分别为34.78、36.28 和55.39 天，同比-3.66、+3.34 和+0.63 天，公司周转效率保持平稳。从现金流量表看，19H1 经营活动产生的现金流量净额19.69 亿元，同比+209.15%，主要系公司经营持续改善所致，其中销售商品及提供劳务现金流入133.99 亿元，同比增速优于收入增速。

    盈利预测与投资建议：考虑到公司已经受让海信日立0.2%的股权，后续并表在即，海信日立所在的中央空调市场前景广阔，并表后有望对公司业绩产生积极影响，考虑到公司传统业务短期承压，我们小幅度下调公司盈利预测，预计 2019-2021 年净利润分别为16.91、19.12 、20.87 亿元（19-21年前值为 17.95、20.74、23.84 亿元），增速分别为 22.75%、13.06%、9.19%，对应估值 8.78 、7.76 和7.11 倍，海信日立并表带来公司估值重塑，维持增持评级。

    风险提示：地产周期波动带来家电需求波动；海信日立并表仍存不确定性