露天煤业(002128)：电解铝资产并表 新能源有望成为新的业绩增长点

　　事件

    　　露天煤业发布2019 年半年报

    　　露天煤业发布2019 年半年报，报告期内公司实现营业收入95.33亿元，同比增长7.41%，实现归属于上市公司股东的净利润13.75亿元，同比增长11.75%，对应EPS 为0.83 元/股。2018 年上半年，公司加权平均ROE 为10.39%，同比提升1.55 个百分点。

    　　简评

    　　电解铝资产并表，上半年贡献利润总额1.2 亿元2019 年上半年，公司完成收购内蒙古霍煤鸿骏铝电51%股权，共为公司贡献营业收入51.76 亿元，占公司总营收的54.29%，实现利润总额1.2 亿元，占公司利润总额的7.47%。霍煤鸿骏目前共拥有电解铝产能121 万吨，其中实际运行产能86 万吨以及在建产能35 万吨。另外，霍煤鸿骏还拥有自备电装机210 万千瓦，可以在一定程度上降低生产电解铝的单位成本，提高其整体盈利能力。报告期内，公司共完成电解铝产量43.7 万吨，销量43.1 万吨，我们判断未来35 万吨的在建产能投产之后，公司电解铝板块收入水平将进一步提升。

    　　煤炭产销同比变化较小，新能源业务带来新业绩增长点从公司传统的煤、电业务经营情况来看，公司上半年煤炭产量为2452 万吨，销量2463 万吨，分别同比下降2.03%和1.93%，另外公司上半年上调煤炭售价，导致其煤炭收入同比增加13.3%至35.2 亿元，同时考虑到复垦绿化、环保成本增加的影响，两者抵消后预计公司19 年归母净利润增加2.25 亿元左右。电力业务方面，公司上半年实现发电量30.97 亿千瓦时，上网电量27.11 亿千瓦时，分别同比增加6.1%、2.6%，电力收入同比增长22.1%，达到8.94 亿元，主要原因在于公司新增了交山县9.95 万千瓦风电项目，且公司目前仍有在建的新能源项目，并且近期成立了通发新能源以及阿拉善新能源专门负责新能源业务的开拓，因此我们判断新能源业务未来有望成为公司新的利润增长点。

    　　公司煤价波动幅度小，业绩稳定性较强

    　　我们认为公司的煤炭售价波动幅度要远小于市场煤价的波动幅度，一方面是因为公司目前长协占比高，公司煤炭售价对于市场煤价格的敏感性较弱，另一方面则是因为公司煤炭主要销往东北地区，而东北自身煤炭资源较为匮乏，公司对于下游客户的议价能力较强。因此在这一情况下，我们判断公司煤炭板块的业绩稳定性较强，不会随煤价的波动而大起大落。

    　　首次覆盖，给予公司增持评级

    　　综上所述，在公司传统的煤、电业务中，我们认为煤炭板块未来业绩相对稳定，电力业务未来会随着新能源装机的逐步增加而成为公司的一大利润增长点。另外，今年公司完成收购霍煤鸿骏铝电后，实现了“煤-电-铝”

    　　产业链一体化的布局，从而能够充分发挥板块之间的协同效应，提升公司盈利能力。霍煤鸿骏目前仍有35 万吨产能在建，未来投产后将进一步增厚公司业绩。我们预计，2019-2021 年公司营业收入将分别达到187.93 亿元、208.67 亿元、229.43 亿元，归母净利润分别为26.0 亿元、26.2 亿元、26.3 亿元，对应EPS 为1.45 元、1.46 元、1.47 元，首次覆盖给予公司“增持”评级。