珀莱雅(603605)：线上渠道持续快速增长 毛利率提升

事件

    珀莱雅披露半年报，报告期内公司实现营业收入13.28 亿元/+27.48%，其中主营业务收入13.27 亿元，归属于上市公司股东的净利润为1.73 亿元/+34.49%。每股收益为0.87 元。

    投资要点

    营收端，线上渠道持续快速增长，线下放缓：分渠道看，公司电商渠道、日化专营店渠道、商超渠道、单品牌店渠道、其他渠道分别占据营收46%、40%、7%、6%、2%的份额。线上方面，2019 年上半年电商平台营收占比46.01%，同期增长48.08%。线下方面，商超渠道营收增长13%，日化专营店增速约为12%。单品牌店同比增长10%。上半年，电商渠道是公司营收增长的主要动力。

    分品牌看，主品牌珀莱雅延续高增长：珀莱雅品牌上半年实现营收近11.74 亿元，占据近9 成比例，优资莱品牌及其他品牌占比较小。珀莱雅、优资莱、其它品牌分别实现收入增长26%、10%和54%。

    毛利率提升明显，广告费用上升推高销售费用率：报告期内，公司毛利率同比上升3.6pct 至65.78%，销售费用率同比上升1.77pct 至39.40%，主要是公司为配合新品推广、爆品打造加上广告传播力度，形象宣传推广费用率由2018 年的20.70%同比上升至24.35%；管理费用率上升0.73pct 至6.72%，主要是股权激励摊销的授予价与公允价之间的差异增加、公司管理职工薪酬增加。由于毛利率上升快于费用率提升，公司上半年净利润率同比上升0.36pct 至 12.7%。

    未来看点，线上渠道有望持续高增长，国产化妆品品牌或迎发展契机：渠道方面，公司作为大众护肤品品牌，线上业务保持持续快速增长，目前占据营收规模近一半，将受益于国内电商行业的快速发展。品牌方面，近年来国内化妆品市场CR4 有所降低，市占率TOP10 中国产品牌已取得较大进步，消费者愿意尝试新品牌，为其他小品牌提供快速成长、弯道超车的机会，国产化妆品或迎发展机遇，珀莱雅作为国内知名护肤品品牌之一，看好公司未来发展前景。

    投资建议：我们预测公司2019 年至2021 年每股收益分别为1.90、2.45 和3.04元。净资产收益率分别为19.3%、21.2%和22.1%。目前公司PE（2019E）约为40 倍，维持“买入-B”建议。

    风险提示：激烈的市场竞争或使毛利率承压；营销推广或使销售费用率持续上升；线上渠道较快增长或形成高基数。