中炬高新(600872):美味鲜增长整体稳健 期待激励机制变革

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:吕若晨 日期:2019-08-23

2Q19 收入符合预期,利润略低于预期

    公司公布2Q19 业绩:2Q 单季收入/归母净利润同比+13.8%/+4.4%。

    美味鲜公司2Q19 收入/归母净利润分别同比+15.3%/+8.0%,收入符合预期,利润略低于预期。(完整版评论见报告正文)发展趋势

    美味鲜收入平稳,产品/区域/渠道拓展顺利。2Q 单季美味鲜公司在去年同期高基数上仍然实现了中双位数增长,符合我们预期。

    分产品看,调味品品类多元化正顺利进行,1H19 酱油以外调味品收入占比同比+2.9ppt 至35%。分区域看,1H19 中西部、北部等成长型市场收入增速显著高于南部、东部等相对成熟市场;分渠道看,公司在巩固商超的同时,继续大力发展餐饮渠道,1H19 餐饮产品销量同比+41.5%,高于整体销量增幅,占比继续提升。

    美味鲜利润增速略低于预期,考核机制积极变化。我们测算2Q19美味鲜毛利率与销售费用率同比基本持平,管理费用率同比提升是利润增速低于收入的主要原因。我们判断2019 为公司体制变革后的过渡年,而2020 年及以后公司收入利润有望实现加速增长。

    公司将KPI 中收入/归母净利润/ROE 的比重由2:6:2 调整为4:4:2,我们判断这意味着公司未来在调味品主业上的费用投放将有所加大,撬动收入的加速超行业增长;同时超额奖励新增对完成率达到1.1 倍及1.2 倍分别提取归母净利润超额部分15%及25%加入到奖金包,也将利好员工积极性与利润提升。

    战略向健康食品迈进,期待激励机制变革。公司公告建设中炬高新食品科技产业孵化集聚区的议案,我们认为这与宝能入主后,力图在长期上将中炬高新打造为健康食品平台的战略意图相符。

    同时公司修订公司章程,新增可通过收购公司股份用于员工持股计划或者股权激励、用于转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券等条款,回购比例也从5%提升至10%,我们期待公司体制民营化后激励机制的变革,为公司团队注入新的活力。

    盈利预测与估值

    考虑管理费用率等变动,同时假设2019 年均不收回少数股东权益,下调2019/2020EPS 预测7.0%/0.9%至0.91/1.20 元。现股价对应19/20 年43/32 倍P/E,维持45 元目标价与跑赢行业评级,目标价距离股价有15%上涨空间,对应19/20 年49/37 倍P/E。

    风险

    更换实控人后双方磨合期带来的收入利润不确定性。