天士力(600535)：业绩低于预期 转型稳步推进

　　本报告导读：

    　　公司2019 年中报业绩低于预期，战略转型稳步推进中，研发管线有望逐步兑现，维持增持评级。

    　　投资要点：

    下调至“谨慎增持”评级。考虑公司贡献核心利润的中药业务增长承压，下调2019-2021 年预测EPS 为1.07（-0.10）、1.16（-0.19）、1.28（-0.22）元，下调目标价至19.04（-9.68）元，对应2019 年PE 18X，下调至谨慎增持评级。

    业绩低于预期。公司2019 年上半年实现营业收入94.17 亿，同比增长11.10%，归母净利润8.99 亿，同比下降2.86%，扣非归母净利润8.36 亿，同比增长0.44%，整体业绩低于预期。经营性现金流净额8.68 亿元，同比增长34.72%，持续改善。

    工业经营平稳，商业增长稳健。工业板块实现收入33.08 亿，同比增长0.62%。其中中药继续承压，收入23.85 亿，同比下降2.75%；化学制剂收入7.60 亿，同比增长9.63%；化学原料药收入0.27 亿，同比增长8.01%；生物药增长放缓，实现收入1.37 亿，同比增长16.05%，考虑到下半年心脑血管疾病发病率更高，普佑克有望重回快速增长。此外，商业板块收入60.70 亿元，同比增长17.89%。

    战略转型稳步推进。子公司天士力生物已向港交所提交上市申请；同时，围绕心脑血管、消化代谢、抗肿瘤三大治疗领域，公司在现代中药、生物药、化学药三大平台上共已布局75 个管线品种，其中43个已进入临床阶段。预计随着天士力生物的上市推进，研发管线有望逐步兑现，稳步推动公司战略转型。

    风险提示：产品推广进度低于预期，新产品研发进度低于预期