红宝丽(002165)：原材料跌价导致毛利率提升 PO新工艺项目试车成功

投资要点

    业绩总结：公司2019年上半年实现营业收入12.3亿元，同比减少2.3%；实现归母净利润0.4 亿元，同比增长276.8%。同时公司预计2019 年1-9 月份归母净利润为0.58 亿元至0.66 亿元，同比增长136.0%-169.0%。

    业绩大幅增长主要受益于原材料环氧丙烷价格下行。公司上半年整体基础化工业务毛利率为19.8%，同比大幅提升7.8 个百分点，其中硬泡聚醚业务实现收入7.4 亿元，同比减少7.4%，毛利率提升9.6 个百分点至18.7%，异丙醇胺业务实现收入4.4 亿元，同比增长16.9%，毛利率提升3.6 个百分点至21.6%，公司产品毛利率水平的大幅提升主要源于原材料环氧丙烷上半年均价同比下跌17.7%，同时公司计提存货、固定资产及无形资产减值准备影响税前利润约0.13亿元。

    环氧丙烷项目试车成功，公司业绩有望迎来拐点。2019 年1 月公司公告，泰兴子公司12 万吨环氧丙烷及2.4 万吨DCP 项目试车成功。该项目采用公司自主开发的CHP 共氧化法新工艺，为国内该工艺首套装置。环氧丙烷是公司主产品硬泡组合聚醚和异丙醇胺的主要原材料，项目试生产成功，标志着公司已成功将产业链延伸至上游原料领域，产业链打造为公司发展增添动力，打开未来发展空间，有利于公司进一步扩大资产规模和整体实力，增强公司竞争力，促进公司持续发展；同时，将对我国环氧丙烷行业全面落实国家环保政策、推进供给侧改革、促进行业发展具有重要意义。

    DCP 项目拓展公司业务板块。泰兴基子公司年产2.4 万吨DCP 项目第一条生产线预计2019 年内也将竣工投产，该项目是利用环氧丙烷生产装置中间品生产DCP 产品，将提高生产的整体产出率。该项目在未来能为公司带来较大的经济效益，通过该项目预计能够实现年均销售收入4.1 亿元，年均利润总额1.1 亿元。公司打造环氧丙烷－聚醚、醇胺及衍生物产业链的过程中，该项目有利于PO相关产业链延伸拓展和产业布局的完善，培育新的利润增长点，促进公司规模提升和长远发展。

    盈利预测与投资建议。我们预计2019-2021 年EPS 分别为0.15 元、0.24 元、0.30 元对应PE 分别为33X、20X 和16X，维持“增持”评级。

    风险提示：原材料价格大幅波动的风险；PO 项目投产不及预期的风险。