中炬高新(600872)：主业增长平稳 改革释放活力

事件：中炬高新发布2019 年中报，2019H1 实现营业收入23.92 亿元，同比+10.03%；实现净利润4.06 亿元，同比+8.27%；2019Q2 实现营业收入11.61 亿，同比+13.78%；实现净利润1.94 亿元，同比+2.80%。

    调味品收入实现较快增长。（1）美味鲜公司2019H1 实现营业收入22.62亿元，同比+15.29%。2019Q1/Q2 分别实现营业收入11.67/10.95 亿元，同比+15.32%/15.26%。中汇合创/中炬精工上半年分别实现营业收入6094/4156 万元，同比+52.83%/-0.98%。（2）酱油/鸡精粉/食用油2019H1营收同比+10.44%/19.32%/27.20%，Q2 酱油/鸡精粉/食用油营收同比+10.87%/13.78%/45.73%，较Q1 的增速水平+0.83/-11.36/29.64pcts。公司蚝油/料酒2019H1 分别实现营收1.02/0.46 亿元，同比+61%/66%。（3）2019H1 公司经销商家数上升至975 家，净增111 家，东/南/中西/北部净增15/6/41/49，营收同比+12.13%/11.87%/24.49%/20.78%。

    成本控制得当、三项费用配比稳健，公司净利率保持平稳。2019H1 美味鲜公司净利率为17.64%，同比+0.62pcts；其中2019Q2 净利率为17.53%，同比-1.31pcts，单季度盈利能力受去年同期高基数影响有所波动。（1）2019H1 销售毛利率39.82%，同比-0.13pcts，其中2019Q2 销售毛利率40.29%，同比-0.01pcts。公司上半年毛利率保持稳定，主要系黄豆、盐、糖等价格保持稳定。2）2019H1 的销售费用率/管理费用（含研发）率分别为10.27%/8.99%，同比-0.30/+0.43pcts；其中2019Q2 的销售费用率管理费用（含研发）率10.41%/9.74%，同比-0.14/+1.72pcts，其中管理人员薪酬待遇提升推升管理费用率。

    加大薪酬改革力度，激发内部活力。公司发布新版核心管理人员薪酬与绩效考核制度，针对激励对象、管理人员薪酬、考核权重做出调整。（1）增加收入指标考核权重，从20%调整至40%，契合公司“双百”目标；（2）奖金分配方面改为向中层业务骨干倾斜；（3）针对考核任务完成率1.1 倍和1.2 倍的情况，调高归母净利润超额部分15%及25%加入到奖金包。

    盈利预测与投资评级。我们维持公司2019-21 年的EPS 预测为0.89/1.10/1.29 元，当前股价对应PE 为44/35/30X，维持“买入”评级。

    风险提示：食品安全问题，宏观经济下滑，品类拓展不及预期。