中牧股份(600195)半年报点评：猪用疫苗业务降幅较大 禽用兽药、饲料业务高增长

　　事件：公司发布2019 年半年报，报告期内公司实现营收18.35 亿元，同比下滑3.21%，归属于上市公司股东的净利润1.62 亿元，较上年同期下滑15.65%。

    　　禽用疫苗高速增长，猪用疫苗有望持续改善

    　　上半年，受非洲猪瘟疫情影响，生猪存栏量锐减，养殖户补栏意愿不积极，影响了公司猪用疫苗产品整体的销量。具体到不同类别的产品中，由于口蹄疫疫苗强制免疫且公司市场苗正处于放量阶段，我们预计上半年公司口蹄疫疫苗收入整体持平而非下滑。另一方面，由于禽养殖的高度景气以及政采禽流感疫苗因毒株更换推动产品价格提升，公司禽用疫苗收入与去年同期相比增幅明显，我们预计同比增长超30%。看下半年，禽用疫苗收入仍有望保持高速增长，而公司猪OA 二价苗有望三季度获批，从而带动公司口蹄疫市场苗收入的增长。

    　　化药板块短期承压，饲料业务表现亮眼

    　　其他板块方面，1）化药板块：由于行业政策以及非洲猪瘟的影响，虽然禽用兽药收入实现了增长，但是化药板块整体收入仍然下滑。此外，公司子公司胜利生物通过了美国 FDA 现场审计，为化药产品扩大出口创造了有利条件；2）饲料板块：公司继续保持蛋鸡饲料产品市场竞争优势，并顺势加快开发和推广其他家禽饲料产品，叠加下游高景气度，上半年公司预混料销量和收入增幅明显；3）贸易板块：公司上半年加大库存销售，销量同比增幅较大，通过稳定上游供应渠道、把握行情波动机会，利润表现较好。

    　　业绩机制有望双双改善，未来或将受益非瘟疫苗商业化禽养殖的景气度有望持续，叠加下游猪养殖规模厂的陆续补栏及公司猪OA疫苗的上市，公司未来业绩有望持续得到改善，另一方面公司持续推进股权层面的混合所有制改革以及经营机制的市场化改革，经营机制有望释放活力。此外，目前国内非瘟疫苗的研究已经取得阶段性进展，未来若成功实现商业化，公司作为行业内龙头公司有望受益。当前公司已获得非洲猪瘟第三方检测实验室资质，非洲猪瘟病毒快速诊断试剂盒也已实现上市销售，有望给公司带来部分增量。

    　　盈利预测与投资建议

    　　考虑到公司禽用兽药及禽饲料收入高速增长，我们略微上调公司业绩。预计19-21 年，公司营收41.32/46.03/51.30 亿元，同比-6.82%/11.41%/11.44%，上调归母净利润3.94/4.99/5.92 亿元（前值3.28/3.70/4.19 亿元），同比-5.23%/26.61%/18.74%，EPS 分别为0.47/0.59/0.70 元，对应PE 分别为33/26/22 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情风险，猪价不及预期，产能不及预期