大北农(002385)2019年中报点评:新厂投产+老厂改造 生猪产能进入上行期

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:盛夏/熊承慧 日期:2019-08-22

猪价上行,19Q2 扭亏为盈。生产性生物资产及消耗性生物资产双双增长,显示公司的母猪/生猪存栏已企稳回升,生猪出栏有望逐渐放量,业绩弹性有待释放。维持“增持”评级。

    猪价上行,19Q2 扭亏为盈。2019 年上半年,公司实现收入81.4 亿元(同降10.3%)、归属净利3362 万元(同降68%)。业绩表现符合预期。收入下降主要系生猪存栏萎缩影响饲料销量、同时豆粕等原料价格下跌带动饲料均价下行所致。上半年公司共销售饲料119.5 万吨(同降6%)、饲料均价约3426 元/吨(同降6%)。盈利下滑主要系一季度猪价低迷及非瘟疫情的影响下、公司的养猪业务亏损较大所致。自二季度以来,全国生猪出栏量持续减少,猪价已进入上升通道。随着公司出栏量增长,二季度养猪业务经营绩效环比增长57.35%。19Q2,公司整体盈利7247 万元,实现环比、同比扭亏为盈。

    新厂投产+老厂改造,公司生猪产能上行。非瘟疫情加速生猪养殖行业的产能去化,当前猪价已进入上行周期。且由于产能去化幅度深,本轮周期有望是高弹性、久景气的一轮。而公司在2019 年上半年陆续推进其在陕西、河南等地的9 个猪场项目陆续开工,并对老厂进行改造,其母猪存栏能力提升。不仅如此,截至2019 年6 月底,公司的生产性生物资产环比增长75%、消耗性生物资产较18Q4 增长38%,我们据此分析公司的母猪及生猪存栏规模已企稳回升。截至6 月30 日,公司及参股公司能繁母猪存栏约5.49 万头,后备母猪存栏为11.91 万头,商品猪存栏约73.78 万头。另外,公司的固定资产同增17%、在建工程同增30%,显示其猪舍建设有序推进。综合分析,我们预计公司的生猪出栏量有望在猪价上行期逐渐放量,享受周期景气。

    饲料销量短期承压,毛利率有待恢复。非瘟疫情导致的产能去化使得猪料需求量萎缩。根据饲料协会的监测数据,2019 年上半年行业的猪料销量同比下降14%,其中前段料(母猪料和仔猪料)同比下滑25%。结合历史周期规律,我们判断公司的饲料销量短期仍将承压。考虑到行业补栏积极性提高、毛利率高的前段料是公司的核心产品、并且下游养殖盈利的好转将带动饲料行业的盈利改善,预计公司饲料业务的毛利率有望逐步修复。

    风险因素:猪价不达预期;饲料销量增长不达预期;种子推广不达预期。

    投资建议:猪价上行+出栏放量,公司盈利有望逐季增长。维持2019/20/21 年EPS 预测为0.23/0.67/0.73 元。维持“增持”评级。