大北农(002385)：业绩继续承压 养殖业务或是未来看点

1H19 归母净利润同比-67.67%，业绩与预告一致大北农公布1H19 业绩：1H19 收入81.42 亿元，同比-10.26%，归母净利0.34 亿元，同比-67.67%。2Q19 收入40.85 亿元，同比-8.66%，归母净利0.72 亿元，因去年同期低基数，同比+194.27%。1H19业绩处于预告区间内（同比-55%~-70%）。1H19 公司盈利能力下降，毛利率同比-1.2ppt 至17.3%，净利率同比-0.7ppt 至0.4%，投资收益同比减少0.88 亿元至-0.6 亿元，因对养殖平台确认的投资损失。

    1H19 公司业绩继续承压：1）受疫情影响，生猪养殖量下滑，饲料业务收入同比-11.7%，毛利率同比-0.3ppt，销量同比-6.1%至199万吨，其中猪料同比-8.7%至162 万吨。2）1H19 公司加大生猪养殖布局，出栏生猪及种猪同比+26.6%至97 万头（含参股平台），但当前公司因分摊费用较高、防疫设施升级、人员储备费用较多等原因，在完全成本控制上仍有较大压力，1H19 全国生猪均价14.3元/千克，低于公司完全成本，这令生猪养殖业务出现亏损。

    发展趋势

    生猪养殖业务将是未来看点：公司倾斜资源发展生猪养殖业务，其出栏量目标为2019 年出栏200 万头，2020 年出栏500~600 万头，公司在该业务中的权益部分约65%。6 月底公司已拥有17.10万头母猪存栏（含参股公司，其中能繁母猪5.49 万头）。我们认为公司的生猪养殖布局仍在较早阶段，未来几点方向值得关注：其一，猪价向上预期，我们预计公司生猪养殖业务将在2H19 进入业绩释放期，业绩有改善机会；其二，短期内公司养殖完全成本上不具备优势，我们认为未来能否降低完全成本将成为其发展持续性的考量；其三，公司现有能繁母猪存栏距离本年目标（23+万头）仍有较大差距，且疫情仍存不确定性，当前尚无法排除公司扩张速度受到疫情扰动的可能，我们对此暂维持观望态度。整体看，公司大力发展生猪养殖业务，我们认为有望在2H19 及明年带来业绩转机，但成本控制与出栏增长将是未来计划可达性的重要保证。

    盈利预测与估值

    股价对应2019/2020 年31/20 倍市盈率。我们维持中性评级，但考虑中期业绩承压的因素，我们小幅下调2019 年盈利预测-6.7%至6.55 亿元，并下调目标价5%至5.3 元，目标价对应2019/2020年35/22 倍估值，+9%空间。

    风险

    猪价及原料价格大幅波动，疫情风险，养殖业务发展低于预期。