东阿阿胶(000423):控制发货主动降库存 业绩低于预期

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:屠炜颖/邹朋 日期:2019-08-22

2019H1 业绩低于我们预期

    公司公布2019H1 业绩:收入18.90 亿元(-36.69%),归母净利1.93亿元(-77.62%),扣非净利1.44 亿(-81.55%)。对应每股盈利0.35元,业绩低于我们预期,主要是公司渠道调整力度超我们预期。

    发展趋势

    控制发货主动降库存,短期业绩承压。2019Q2 公司收入5.99 亿元(-53.60%),归母净亏损2.00 亿元(-179.19%),主要是公司加大渠道调整力度,控制发货,同时积极拉动终端纯销。2019H1,阿胶系列产品收入14.93 亿元(-36.29%),主要受渠道调整影响,块和浆的出货量均有较大下滑;医药贸易收入430 万元(-72.81%),继续缩减中药材业务;其他产品3.86 亿元(-37.88%)。

    销售费用率提升明显。2019H1 公司综合毛利率55.67%(-7.52ppt),其中阿胶系列毛利率70.06%(-7.22ppt),主要是产品结构有所调整,高毛利的阿胶块处于降库存时期。2019H1 公司销售费用率30.32%,比同期提升7.18ppt,主要因公司积极终端动销,既降低渠道压力,又助于提升消费者品牌认知。经营性净现金流-9.76 亿元(-10.76%),因本期销售商品收到的现金比同期减少影响。

    短期业绩承压,长期有望回归良性发展。在同时经历渠道与终端压力的背景下,公司今年坚决清理传统渠道,探索终端动销新模式,积极开发新产品新市场,我们预计全年业绩压力大,渠道梳理所需时间尚难确定。但中长期看,医药零售行业格局正在发生变化,品牌工业自带流量,将借助新零售模式实现流量变现,我们认为公司作为滋补领域龙头品牌企业,有望回归良性发展。

    盈利预测与估值

    我们维持2019/2020 年盈利预测每股1.50/1.69 元,分别同比下降53.02%和增长12.92%。公司当前股价对应2019/2020 年21/19 倍P/E。我们维持公司中性评级,维持目标价33.80 元,对应2019/2020年23/20 倍P/E,对比当前股价有6.79%上升空间。

    风险

    传统渠道调整时间超预期;新渠道合作效果低于预期