拉卡拉(300773)事件点评：开启战略4.0 科技赋能中小商户

事件：

    公司公告2019 年中报：2019 年上半年公司实现营收24.96 亿元，同比减少9.72%，归母净利润3.60 亿元，同比增长25.31%，扣非后归母净利2.45 亿元，同比增长30.79%。

    投资要点：

    收入结构优化，商户经营业务进展顺利。受宏观经济环境影响，2019年上半年公司支付交易金额1.7 万亿，同比下降11%，直接导致了公司营收的下滑。2019 上半年公司将工作重点由商户的拓展转移到结构的优化，并借助金融和科技能力深度经营商户，重点发展持续经营价值较高的小微商户，使得总体交易呈现出高频、小额的良性活跃状态。2019 上半年公司扫码交易数量和金额实现了高速增长，分别增长84%和82%，扫码交易金额及交易笔数占比同比上升了8pct，服务的有效商户超过2100 万家。支付业务之外，公司商户经营服务收入1.53 亿元，同比增长53%，其中信息科技服务收入0.72 亿元，电商科技服务收入0.46 亿元，金融科技服务收入0.35 亿元。目前公司旗下各类主要APP 用户总数近1500 万，公众号粉丝数合计约2000 万，与商户产生交易关系的各类客户达2500 万人次/天，为公司商户经营业务提供了丰富的用户群体和场景。

    毛利率企稳，费用优化带动利润高增长。公司营业成本主要由对商户拓展服务机构的分润及对外采购的硬件产品构成，出于市场拓展的考虑，近年公司逐步增加渠道的分润比例，导致公司毛利率逐年下滑，2016-2018 年分别为72%、55%、45%。2018 年公司对核心渠道的分润比例已经达到了80%-100%，毛利率已无大幅下降空间，反而在公司工作重点由商户拓展转移到商户经营上后，毛利率将极具弹性，2019 上半年公司整体毛利率44.75%，同比下降仅0.4pct。除分润外，快速市场拓展下公司还向渠道服务机构支付较多营销推广费用，公司战略的转变使得公司主动减少了市场营销活动力度，广告宣传与市场推广费同比减少了53.33%，销售费用同比减少34.24%，带动公司利润高增长。

    战略收购千米网，进军产业互联网。拉卡拉从2005 年成立至今走过了便利店信用卡还款-街边商户收单-移动互联网收单三个阶段，均获得了极大的成功，目前公司开启战略4.0，将利用科技全维度为商户经营赋能。目前拉卡拉旗下涵盖了拉卡拉支付（上市主体）、考拉科技、产业基金群和蓝色光标四大板块。考拉科技拥有以鹰眼风控系统为代表的强力的金融科技产品，可以向外输出为商户赋能。公司战略投资千米网络，千米专注于电商SaaS，同时为品牌商、分销商、零售商提供服务，千米与拉卡拉具备极强的协同效应，千米可以帮助拉卡拉充分发挥2100 万家存量商户的优势，挖掘商户需求，帮助线下中小微企业提升在移动互联网时代的获客及服务能力。我们认为，在线下支付整体交易金额增长乏力的背景下，公司转型至商户经营服务和产业互联网是正确的选择，公司具备数量庞大的中小商户积累，借助考拉科技的金融科技及千米的SaaS 服务能力，商户经营业务将得到更好的发展。

    盈利预测和投资评级：给予“买入”评级。我们认为，公司具备大量中小商户积累，商户经营服务有着较大的市场空间，同时公司毛利率和费用都极具弹性，可以有效支撑公司利润。我们预计，公司2019-2021 年EPS 为2.00/2.59/3.34 元，对应PE 估值29/23/17 倍，给予 “买入”评级。

    风险提示：（1）公司业绩不达预期的风险；（2）公司支付交易规模下降的风险；（3）战略4.0 推进不及预期的风险；（4）市场系统性风险。