保利地产(600048)：负债结构改善 战略格局优势凸显

　　投资要点：

    　　公司收入和利润高速增长，符合预期。公司2019H1 实现营业收入711.4 亿元，同比增长19.5%；归母净利润99.6 亿元，同比增长53.3%；公司房地产业务结转利润水平持续改善，房地产结算毛利率为41.0%，较去年同期提升5.7 个百分点，综合毛利率及净利率分别提升至39.77%和18.22%。公司2019 年上半年业绩高增，主要是由于公司持续加快结转。

    　　销售稳健增长，资源结构不断优化。在行业销售规模增速放缓的背景下，2019H1 公司实现签约金额 2526.24 亿元，同比增长 17.33%，位列行业前四；实现签约面积1636.47万平方米，同比增长12.56%；新开工面积2894 万平方米，竣工面积1167 万平方米，分别同比增长22.69%和 53.29%。2019 年上半年公司新拓展项目44 个，新增容积率面积826 万平方米，总成本 533 亿元。其中，一二线城市拓展金额及面积占比分别为78%和60%，三四线城市主要在珠三角、长三角等城市群周边布局，持续优化资源结构。

    　　业绩保障性继续加强。公司2019H1 预收款项3621.1 亿元，环比增长20.8%，是2018年结算金额的1.86 倍，同时考虑到公司经营效率逐步提升，毛利率处于上升趋势，2019年业绩保障性进一步增强。截至上半年末，公司在国内外104 个城市合计拥有在建面积11067 万平方米、待开发面积7618 万平方米，可满足未来 2-3 年的开发需求，保障公司能够在不同的行业周期灵活应对市场变化。持续深耕核心区域，待开发面积中，一二线城市4614 万平方米，占比60%以上；珠三角和长三角城市群3498 万平方米，占比46%。

    　　此外，公司坚持“一主两翼”战略，坚定聚焦房地产开发主业，加速培育两翼产业市场化能力。截至4 月30 日，保利物业合同管理面积约3.7 亿平方米，在管面积近2.0 亿平方米，并已向中国证监会、香港联交所递交首次公开发行境外上市外资股并上市的申请材料。

    　　公司逐步形成多产业协同发展格局，开辟新的规模与利润增长点。

    　　强化现金管控，资产负债结构改善。2019H1 公司累计实现销售回笼 2168 亿元，回笼率较去年同期上升8 个百分点至 86%，在资金趋紧的背景下实现回笼率显著提升。此外，公司发行5 亿美元债和中期票据15 亿元，以低成本储备长期资金，同时获批公司债券150亿元，保持充足的融资空间。截至上半年末，公司资产负债率79.27%，基本保持稳定；净负债率76.64%，较年初降低3.92 个百分点，资产负债结构持续改善，具备较强的抗风险能力；账面有息负债2710 亿元，有息负债综合成本仅约4.99%。

    　　维持增持评级，维持盈利预测。公司销售稳健增长，土地储备充足且具备资源优势，战略定力良好，资金成本低。维持增持评级，维持盈利预测。预计2019-2021 年归属于母公司的净利润为231.5/274.5/331.8 亿元，对应归母净利润增速：22.2%/18.6%/20.9%，对应EPS：1.95 元/2.31 元/2.79 元。当前价格对应的PE 为7.3X、6.2X、5.1X。