京能电力(600578)：业绩符合预期 火电资产仍低估

延续高增长，19H1 符合预期

    19H1 公司实现营收80.3 亿（同比+26.6%），归母净利润6.80 亿（同比+124.8%），扣非归母净利润6.64 亿（同比+146.4%）。公司营收及净利润延续Q1 高增长趋势，业绩符合预期。报告期内公司入厂标煤单价同比减3.9%，不含税电价同比增2.94%，多数区域利用小时改善。报告期内7 家控股电厂扭亏为盈，新投产锡林郭勒电厂投产即盈利。公司装机高成长（控股在建机组占存量机组32%），盈利有望随煤价下行不断改善。维持19-21年盈利预测16.2/19.5/21.5 亿，预计19BPS3.64 元，参考可比公司估值给予公司19 年1.0-1.2x 目标P/B，目标价3.64-4.37 元/股，维持“买入”。

    三要素整体向好，存量机组大幅扭亏

    根据公司中报，报告期内公司入厂标煤单价同比降低16.05 元/吨，降幅达到3.9%；平均售电单价259.74 元/千千瓦时（不含税），较去年同期增幅2.94% ； 京津唐/ 蒙西/ 东北/ 宁夏区域机组分别实现利用小时2148/2536/2731/2670 小时，分别同比+217/88/28/703 小时，仅山西区域利用小时小幅下滑，煤价、电价、利用小时三要素整体向好。受益于三要素向好，报告期内7 家控股电厂扭亏为盈，宁东发电（持股65%）同比增利1.2 亿，盛乐（持股100%）/京隆（持股100%）/岱海（持股51%）分别增利6870/5658/5377 万元。我们看好存量机组全年盈利持续改善。

    装机高增长，新增机组盈利可期

    截至19H1，公司控股装机达到1424 万千瓦，同比提升344 万千瓦（+32%），新增机组分别为湖北十堰2*35 万千瓦机组、锡林郭勒2*66 万千瓦机组、京隆电厂新增6 万千瓦装机、以及报告期新收购的滑洲热电70 万千瓦装机和京海热电66 万千瓦装机。其中新投产的锡林郭勒电厂19H1 实现净利润2400 万元，有效贡献增量利润。19H1 公司控股在建机组454 万千瓦，占当期公司控股运营机组的32%，公司装机高增长在火电板块中相对稀缺。

    我们认为，在19-21 年煤炭供需格局逐渐宽松背景下，公司有望通过自身优秀管理能力有效使新投产机组不断贡献利润增量。

    看好2H 煤价持续下行，参股电厂盈利有望显著改善

    19H1 公司实现对联营及合营企业的投资收益7.10 亿，同比-0.51%，及公司参股资产整体利润并未出现显著好转。公司参股电厂主要为其他上市公司送京津冀地区主力机组，煤价弹性相对较高。我们坚定认为长期煤炭供需依旧向宽松演变，看好2H 煤价持续下行，7 月1 日至8 月20 日，秦皇岛港动力末煤（5500K）平仓价均值590 元/吨，同比下滑7.7%，看好2H煤价维持同比下降趋势，我们认为公司参股电厂19H2 盈利有望显著改善。

    维持盈利预测，维持“买入”评级

    公司19H1 业绩符合预期。维持19-21 年盈利预测16.2/19.5/21.5 亿，预计19BPS3.64 元，参考可比公司19 年平均P/B 1.1x。给予公司19 年1.0-1.2x 目标P/B，目标价3.64-4.37 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：煤价降幅不及预期、利用小时数下滑/电价下降风险。