山东药玻(600529):毛利率维持强势 基数效应影响增速

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:鲍荣富/代雯/陈亚龙/张雪蓉/方晏荷 日期:2019-08-21

19H1 略低于预期,业绩增长平稳

    2019 年8 月20 日公司发布2019 年中报,19H1 实现营业收入14.35 亿元,YOY+10.40 %,归母净利润2.18 亿元,YOY+30.04 %;其中19Q2 实现营业收入7.24 亿元,YOY+10.42%;归母净利润1.07 亿元,YOY+26.66%,业绩略低于我们预期。公司股价在8 月20 日跌停,但我们认为公司成长逻辑没有发生变化,棕色瓶量价齐升和模制瓶结构调整驱动公司内生增长,中硼硅升级逻辑依然存在,预计公司19-21 年EPS 为0.77/0.95/1.15 元,下调至“增持”评级。

    盈利能力维持高位,资产负债结构有待优化

    公司盈利能力突出,19H1 销售毛利率37.60%,同比提升3.33 pct,销售净利率15.18%,同比增加2.29pct。公司成本管控力度有待进一步增强,19H1 期间费用率17.48%,同比增加1.97pct;其中销售费用率下降0.12pct,管理/财务/研发费用率分别上升0.42/0.17/1.51pct,研发费用率提升系研发项目及投入较多所致。资产负债结构有待进一步优化,19H1资产负债率25.59%,同比上升2.12pct。

    受基数效应影响,净利润增速小幅下滑

    公司19Q2 归母净利润增速环比19Q1 下滑6.82 pct,主要系基数效应所致。公司去年由于高端品比例提升和提价等因素影响,毛利率水平从2018Q1-2018Q4 逐季提升,其中2018Q1 毛利率31.71%,2018Q2 为36.79%,基数效应下导致公司2019Q2 净利润增速环比2019Q1 有所下滑。公司2019H1 研发费用65 百万,同比增加65%,在2019Q1 高增长的基础上有所加速,也是公司净利润增速环比下滑的重要原因。

    缩减管制瓶募投项目投资规模,提高资金使用效率

    经过审慎评估国家政策,结合募投项目实际产能及下游客户需求,公司缩减募投项目投资规模。公司原计划将募集资金净额6.65 亿元,全部用于年产18 亿支一级管制瓶项目,建设54 条生产线。截至19 年4 月,公司已完成募投项目工程建设,实际投入3.09 亿元,购置安瓿、玻璃套筒、管瓶生产线各10/2/10 条,形成年产6.87 亿支一级耐水药用玻璃瓶的产能规模,现有产能可满足客户需求。公司19 年5 月14 日披露公告,拟将剩余募集资金及理财利息收入净额合计4.04 亿元永久补充流动资金。

    毛利率保持强势,下调至“增持”评级

    公司19H1 营收增长较为稳定,盈利能力提升,我们维持公司19-21 年净利润预测值4.60/5.65/6.84 亿元,但由于股本增加,对应EPS 为0.77/0.95/1.15元(原值为1.09/1.35/1.63 元),参考可比公司23.38x 估值水平,考虑到公司业绩增速维持高位、并存在产品升级逻辑,我们认为公司19 年合理PE 区间为30-31x(原值为27-29x),对应目标价为23.1~23.87元(原值为29.43~31.61元),由于当前股价接近我们目标价区间,下调至“增持”评级。

    风险提示:原材料价格超预期上涨;中硼硅管制瓶推广慢于预期。