黑猫股份(002068)：炭黑行业景气度有望从底部开始反弹

受炭黑行业景气度低迷影响，上半年亏损，但环比向好：2019 年中期收入31.7 亿元，同比下降18.64%；扣非净利润亏损1.19 亿元，归母净利润亏损1.16 亿元，落在预告的范围内，符合预期。Q2 环比变好。其中收入环比增长3.3%，扣非净利润亏损4387 万元，Q1 亏损7517 万元，环比亏损减少。由于炭黑行业亏损1 年左右，行业开工率在6 成左右，但消费增速快于产量和产能增速，全球汽车保有量替换胎市场成为主要的消费动力。预计Q3 开始，公司单季度业绩有望扭亏，形成业绩拐点的概率较大。

    国内炭黑龙头地位稳固：报告期内，炭黑产量47.96 万吨，销量45.3 万吨，产销率为94.46%；国内外销售结构变化不大，其中国外销售占比依然在20%附近。根据百川资讯，炭黑1-7 月份产量下滑43%，而公司产量变化不大，销量略下滑6%，显示公司的份额在进一步提高。

    主业分析：炭黑收入、毛利占比均超过80%，是主要的利润来源；中期收入下降18%，毛利率下降13.3 个百分点，导致毛利下滑73%；焦油精制收入下滑36%，毛利下降380%，是降幅最大的业务。炭黑变化较大的主因是价格下降12.6%，单位成本提高了9.27%，另外销量也下滑了6%，从而影响了炭黑业务贡献。

    投资建议：随着汽车保有量的持续增长，占比70-80%的替换胎市场成为刚性需求；另外中美贸易摩擦持续和美国征收中国生产轮胎关税，刺激国内大型轮胎企业纷纷海外设厂，将带动公司出口业务增长。公司计划在海外设厂，原料市场就近，进一步提高市场份额。我们预计2019-2021 年EPS 分别为0.11、0.48、0.59 元/股，年复合增速为2.5%。ROE 为2.4%、9.7%、11.4%。给予“买入-B”评级。

    风险提示：产品和原材料价格大幅波动、产业政策和环保政策约束和调整、经营性现金流困难风险等。