航天电器(002025)：业绩快速增长符合预期 民品收入占比提升

核心观点：

    2019 年上半年业绩快速增长，民品占比提升，毛利率下降。

    公司发布2019 年半年报，实现营业收入16.2 亿元（同比+38.56%），实现归母净利润1.87 亿元（同比+19.17%）。营收增长的原因，一是加大产品推广和产能提升力度，主要板块订货和营收实现快速增长，二是投资新设广东华旃2019 年3 月开始并表。分产品看，继电器、连接器、电机、光通信器件营收分别同比增长36.7%、58.1%、14.6%和-8.6%，毛利率分别下降11.7pct、8.6pct、3.4pct 和11.3pct。毛利率下降的主要原因，一是盈利水平低的民品收入占比上升，二是主导产品生产所需的贵金属、特种化工材料供货价格上涨。毛利率下降导致归母净利润增速低于营收增速。

    加大管理费用管控力度，研发费用保持快速增长。

    报告期公司加大费用管控力度，相关费用压减达到公司预期目标，销售费用、管理费用和财务费用分别同比增长-2.32%、0.14%和18.71%。公司加大光电、高速互连、新能源互连、传输一体化和精密微特电机新产品、新工艺的研发投入，导致研发费用同比增长24.63%。

    航天科工集团十院下属上市公司，有望受益于大股东国企改革。

    投资建议与盈利预测

    公司军品有望受益于“十三五”国防订单增长，民品有望受益于通信5G等领域的业务拓展，预计公司19-21年归母净利润分别为4.31/5.19/6.24亿元，对应当前股价的PE为29/24/20倍。公司过去两年估值中枢为30xPE，考虑到公司军民品增速加快，且有望受益于产能提升、新技术突破及智能制造带来的效率提升，预计未来三年净利润复合增速将高于17-18 年，给予公司19 年33xPE 估值，对应合理价值33 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：军品订单增量及订单确认情况低于预期；民品市场竞争较为激烈，产品毛利率存在下滑风险；国企改革进度存在不确定性。