浙江美大(002677)：集成灶渗透率提升 公司品牌壁垒增强

事件：公司发布2019 年半年报，实现营收7 亿元，同比增长25.2%，实现归母净利润1.8 亿元，同比增长25%。Q2 单季度实现营收4.1 亿元，同比增长21.1%；实现归母净利润1.1 亿元，同比增长27.2%。

    公司持续推进渠道建设，集成灶板块逆势增长。报告期内，公司新增一级经销商70 家，终端门店300 个，截止2019 年6 月底公司已拥有一级经销商1400个，终端门店2500 个；另一方面，公司积极推进KA 渠道的建设，上半年KA开店数量达100 个。受地产销量下滑、终端消费意愿减弱、渠道库存等因素影响，厨电行业普遍出现增速下滑甚至销量绝对值下滑，公司集成灶业务收入增速保持高位，集成灶板块渗透率仍在提升。

    毛利率销售费用率双升，品牌壁垒增强。报告期内，公司主营业务毛利率53.5%，同比提升2.3pp，盈利能力进一步加强；而公司的销售费用率16.5%，同比大幅提升5.1pp，主要由于广告费用与渠道拓展所致。我们认为，这正是公司健康发展的标志，据第三方机构统计，Q2 集成灶行业增速在15%左右，公司作为行业龙头，增速超过行业，龙头市占率持续提升，品牌壁垒进一步增强。

    多元化业务布局，集成灶业务占比下降。报告期内，公司集成灶业务实现营收6.3 亿元，占公司营收比重89.6%，首次低于九成。公司橱柜业务实现营收2221.8万元，同比增长38.6%，其他业务（集成水槽、净水器等）营收5128.9 万元，同比增长31.5%。围绕厨房发展多元化业务，将是公司的长期布局。

    扩产项目投建顺利。公司年新增110 万（套）集成灶及高端厨房电器产能项目投建顺利，计划总投入13.4 亿元，目前大部分设备已采购和制作完毕，部分设备已进场进行安装调试，预计2019 年9 月可进行试生产，公司产能进一步扩张，且智能化程度提升，生产效率提升。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司19/20/21 年EPS 分别为0.71/0.83/0.99元。参考可比公司一致预期，考虑集成灶产品行业空间巨大，给予公司2019年23 倍估值，目标价16.33 元，维持“买入”评级。

    风险提示：房地产交易量或大幅波动的风险，原材料价格或大幅波动的风险。