药明康德(603259)：持续推进两大战略 CDMO与临床CRO表现出色

2019H1 业绩略超我们预期

    药明康德公布2019H1 业绩：营业收入58.94 亿元，同比增长33.68%；扣非净利润9.93 亿元，同比增长20.05%。对应每股盈利0.65 元。剔除公允价值变动等非主营业务，调整净利润同比增长32.43%，上半年两大战略初见成效，业绩略超我们的预期。

    发展趋势

    调整利润超预期。公司收入与净利润分别同比增长33.68%，下降16.91%。公司1-6 月公允价值变动损失5518 万元，较去年同期减少4.87 亿元，剔除公允价值变动影响，调整后净利润同比增长32.43%，略超我们的预期。受股权激励费用增加等因素影响，公司管理及研发费率同比上升1.54ppt，带动公司期间费率上升0.55ppt。中国区实验室毛利率43.55%，同比下降1.57ppt，带动公司综合毛利率下降1.29ppt 至38.78%。公司支付税费及汇兑损失大幅减少，经营性现金流净额改善明显，上半年9.79 亿元，同比增长96.45%。

    持续推进转化与长尾战略。公司基本完成CRO & CMO 全产业链的布局，2019H1 进一步完善上下游产业链，上游早期药物发现阶段DNA 编码化合物库的建设，目前已有900 亿量级DEL 库；下游合全药业制剂生产基地通过欧盟认证。随着公司上游向下游转化战略的推进，客户订单逐步向下游转移；此外对中小客户群体更为重视，增强客户粘性的同时深入的研发合作也有助于加强转化战略的实施。

    CDMO 与临床CRO 表现出色。上半年两大战略初见成效。 CDMO/CMO 收入17.18 亿元，同比增长42.03%，2019H1 服务涉及新药物分子超过800 个，其中III 期阶段40 个，已获批16 个，国内客户已有11 个MAH 项目进行，期待国内订单的崛起。临床及其他CRO 服务收入4.72 亿元（YoY 104.22%），剔除并表因素，同比增长67.68%。我们预计随着国内新药临床试验的发展与公司两大战略的推进，临床CRO 板块有望加速进入收获期。中国区及美国区实验室服务发展平稳，分别同比增长23.70%/29.98%。

    盈利预测与估值

    我们维持2019/2020 净利润预测不变，考虑到股本转增对总股本的影响，EPS 同比例下调29%至1.40 元、1.74 元。A 股目标价调整至人民币92.00 元（剔除股本影响，上调19.26%，对应2019/2020年P/E 分别为66X/53X），24%上行空间，当前A 股股价对应2019/2020 年P/E 分别为53X/43X。

    H 股目标价调整至港币92.00 元（剔除股本影响，上调7.33%，对应2019/2020 年P/E 分别为59X/47X），20%上行空间，当前H 股股价对应2019/2020 年P/E 分别为50X/40X。维持A/H 股跑赢行业评级。

    风险

    外包业务订单的波动性，外汇风险