长虹美菱(000521):空调业务仍待改善 冰箱盈利稳步提升

类别:公司 机构:光大证券股份有限公司 研究员:金星/甘骏/王奇琪 日期:2019-08-20

19H1:收入增速小幅下滑,归母净利同比+7%。长虹美菱发布2019 半年报,公司上半年实现营业收入91.3 亿元,同比-1.5%,归母净利润0.54 亿元,同比+7.2%,小幅改善。其中19Q2 单季收入同比-2.3%,增速较19Q1 小幅放缓,单季亏损619 万元,未能实现同比扭亏为盈(18Q2 单季亏损558 万)。

    收入拆分:空调出口订单调整效应仍在,结构升级驱动冰箱收入增长。

    分品类看,19H1 冰箱/空调分别实现收入38/40 亿元,分别同比+4%/-9%,洗衣机/小家电业务分别实现营收2.1/4.6 亿元,同比-17%/+33%。洗衣机业务同比下滑主要系合作的candy 品牌被海尔收购,出于品牌运营前景考虑,经销商减少提货。分地域看,19H1 内外销营收分别为64/21 亿元,同比-3%/-2%。

    冰箱:冰箱内外销估计均保持同比正增长。内销方面,ASP 提升仍为行业规模和公司业务收入提升的主要拉动因素,但由于原材料价格走弱,ASP 增速亦出现环比走弱。

    空调:19H1 空调内外销收入分别同比-7%/-12%.内销方面,主要由于空调零售需求依旧承压,且原材料价格走弱,竞争趋紧,产品ASP 同比下降。出口方面,公司订单调整仍在进行,由于放弃低附加值订单,调整升级产品和客户结构,导致出口收入同比下滑。

    利润拆分:出口业务仍待复苏,公司费用管控良好。

    分品类看,公司19H1 冰箱/空调毛利率分别同比+5.4pct/-0.9pct。估计冰箱内外销毛利率在成本红利和产品结构升级的共同作用下,均有显著提升。空调毛利率下滑主要受空调内销需求疲弱的拖累。分地域看,内/外销毛利率分别同比+0.9/+5.1pct,出口盈利情况提升更为显著。19Q2 单季来看,毛利率为16.3%,同比+3.1pct。

    费用率:新品推广+空调促销拉升销售费用率。

    19Q2 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.3/+0.2/+0.4/+0.3pct。销售费用率同比提升系:1)“M 鲜生”等高端新品投放初期产生了较多的市场推广费用;2)空调需求和格局压力下,适当加大产品促销力度。研发费用率提升则主要为产品结构升级,研发投入对应增加。财务费用波动则主要为公司单季产生了一定的汇兑损益。所以虽然单季毛利率有较为显著的提升,但费用率上升导致单季净利表现未有对应改善,小幅亏损。

    经营展望:静待空调出口业务改善,冰箱业务支撑盈利大旗。在订单调整,汇兑损益,以及空调内销承压等诸多因素作用下,公司单季利润端未能实现扭亏为盈,但19H1 综合来看,利润表现仍是稳中有升。拆分来看,2019H1空调内外销业务净利润均有同比下滑,但冰箱等其他业务盈利表现有明显改善。虽然19H2 预计空调内销格局依旧偏紧,但公司对空调出口订单的调整以及对汇率敞口的管理有望逐步见效,原材料成本和增值税率调整红利利好冰箱盈利继续改善,公司当期核销坏账1260 万元,财务处理谨慎,业绩底部反转可期。

    投资建议:资产安全边际高,业绩有望底部反转。公司账面净现金资产(货币资金+理财产品-长短期借款)约33 亿元,而公司当前市值仅34 亿元(截止8 月15 日收盘价)。截止19 年中报,市净率仅0.7 倍,安全边际较高。考虑到冰箱盈利水平稳中有升,空调出口业务经营情况有望逐季改善,维持预测19~21 年EPS 为0.06/0.12/0.15 元,现价对应19~21 年PE 为59/27/21倍,维持“增持”评级。

    风险提示:需求大幅下滑;原材料成本大幅上涨;中美贸易争端加剧。