万润股份(002643)：业绩稳步增长 沸石放量投产有望打开成长空间

公司发布2019 年中报，上半年实现营业收入12.93 亿，同比+1.18%；归母净利润2.31 亿，同比+19.63%；扣非归母净利润2.23 亿，同比+17.37%；每股收益为0.25 元。Q2 单季实现营收6.31 亿，同比+1.78%，环比-4.58%；归母净利润1.29 亿，同比+0.47%，环比+27.56%。公司上半年境外收入占比88.52%，产品销售多以美元结算，受益人民币贬值以及成本下降，上半年综合毛利率42.14%，同比+5.09pct。三费比率（含研发费用）为20.39%，同比+2.53pct，其中财务费用+1394.37万，系汇兑收益同比减少影响；研发费用1.04 亿，占营收比例8.08%，同比有一定提升。上半年人民币Q1 升值Q2 贬值，Q2 单季盈利水平环比明显提升，毛利率45.10%，同比+4.30pct，环比+5.79pct；净利率为20.48%，同比-0.27pct，环比+5.16pct。

    沸石项目如期推进，即将进入放量增长期。公司现有沸石产能3350吨/年。沸石二期项目预计将于2019年底建成投产，预计释放产能2500吨/年。同时环保材料项目7000 吨/年沸石（4000 吨欧六及以上标准的柴油尾气排放治理ZB 系列沸石，3000 吨烟道气脱硝、炼油催化用MA 沸石）建设如期推进，预计将于2021 年陆续投产。沸石产能瓶颈逐步克服，有望抓住国六标准实施带动的需求快速增长机遇。公司与全球尾气处理催化剂龙头庄信万丰深度合作，沸石分子筛盈利稳定销售顺畅，新项目投产后将成为业绩增长的主要贡献点。

    深耕OLED 材料领域，有望接替液晶单体成为新的增长点。公司单晶全球销售份额约15%，与主要混晶厂商默克、JNC、DIC 均有稳定合作，近两年仍为高世代液晶面板产线密集投产期，我们预计2019-2021 年国内液晶需求量年平均增速约20%，单晶业务通过以量补价仍能获得稳定增长。公司在OLED 材料领域深耕多年，粗略估计OLED 材料相关专利超过500 件（含九目化学、三月光电），其中母公司和九目化学侧重中间体和升华前材料，三月光电侧重OLED 成品研发，尤其专注开发第三代TADF 发光材料。目前已有自主知识产权的OLED 成品材料在下游厂商进行放量验证，未来随着OLED 面板产线快速投产，OLED 材料业务预计将迎来快速增长期。

    【投资建议】

    预计公司19/20/21 年营业收入分别为32.36/39.67/46.00 亿元，归母净利润分别为5.30/6.48/7.99 亿元，EPS 分别为0.58/ 0.71/0.88 元，对应PE为18/15/12 倍，维持“增持”评级。

    【风险提示】

    项目投产进度不及预期；

    下游需求增长不及预期；

    OLED材料批量供应不确定性；

    原材料价格大幅波动。