中科三环(000970)：强化上下游布局 迎接新能源车磁材需求大潮

公司发布2019 年半年报，成本上涨导致业绩下滑。公司2019 年上半年实现营收18.80 亿元，同比减少-4.48%；归母净利润1.00 亿元，同比下降10.66%；扣非后净利润0.85 亿元，同比下降16.27%，上半年公司主营收入主要为磁材产品销售，毛利占比为98.88%。成本上升是导致公司业绩下滑主要原因，据公告，上半年公司营业成本下降2.29%，下降幅度低于营收降幅，但是，三费分别上升10.12%、4.33%和151.77%，其中财务费用大幅上涨主要归因于汇兑收益减少。

    磁材价格下跌，稀土价格上涨，导致二季度公司毛利率小幅下滑。2019 年Q2 单季实现营收9.60 亿元，同比减少6.09%；归母净利润5,609 万元，同比减少19.97%；毛利率17.85%，同比和环比分别下降1.43 和1.19 个百分点，主要归因于上半年钕铁硼价格下跌，而稀土原材料价格上涨。据AM 和SMM统计，上半年需求不景气导致钕铁硼（50H）价格同比下跌4.7%，其中Q2同比下跌5.3%；而上半年稀土金属镨钕铽镝价格同比分别上涨17%、-10%、2%和13%；其中二季度稀土金属镨钕铽镝价格环比分别上涨5%、1%、14%和23%，同比增长13%、-7%、10%和25%。稀土价格上涨主要受中美贸易摩擦下对稀土战略金属的重视而推升的政策出台预期以及缅甸稀土进口封关的影响，近期据百川资讯，稀土年度打黑行动有望开启，叠加稀土集团已经召开稀土收储会议，预计未来在政策不断刺激下，稀土价格仍将震荡上行。

    参股南方稀土集团，强化上游稀土原材料布局。据公告，公司4 月21 日与南方稀土集团签署《合作意向书》，拟以增资扩股的方式持有南方稀土5%的股权并在赣州合资建设产能5000 吨/年高性能烧结钕铁硼企业，并约定一是在中科三环入股南方稀土后5 年内，南方稀土不再接受其它稀土永磁企业成为南方稀土的股东；二是未来南方稀土将以最优惠的市场价格向中科三环供应稀土原材料。我们认为，南方稀土集团是国内最大中重稀土生产商，公司此举有望保证未来公司稀土原材料的供应以及低成本，为公司未来在新能源车领域的竞争提供有力保障。

    新能源车有望成为钕铁硼磁材下一轮需求最主要增长领域。据公告，公司是全球最大钕铁硼永磁体制造商之一，是特斯拉在国内新能源车电机永磁的主要供应商。据公告，公司目前烧结钕铁硼产能约1.8 万吨，产品在汽车应用领域应用（包括新能源汽车）占50%左右，公司不断布局新能源车永磁体产线，一是公司在赣州合资建设高性能烧结钕铁硼产能，二是公司天津乐喜新建第四工厂。未来，随着特斯拉在国内50 万辆纯电动整车工厂预计2019年底正式投产，有望催化新能源车市场进一步高速增长，公司有望显著受益。

    给予“增持-A”投资评级，6 个月目标价11.79 元。公司作为稀土永磁生产龙头，有望显著受益于新能源车高速增长，我们预计2019-2021 年公司归母净利润分别为2.5、3.1、4.1 亿元，同比增速1.2%、23.6%、33.5%，对应PE 分别为42x、34x、25x。考虑到公司内生增长，给予公司2019 年50xPE，6 个月目标价11.79 元。

    风险提示：1）项目产能投放不及预期；2）上游稀土涨价超出预期；3）下游钕铁硼需求不及预期。