用友网络(600588)中报点评：国产化加速云渗透 新组织架构提升人效

　　事件

    　　公司披露2019 年中报，期间总收入33.13 亿元，同比增长10.2%。

    　　归母净利润4.82 亿元，同比增长290%。扣非归母净利润2.64 亿元，同比增长155%。预计2019Q1 利润及股权激励摊销因素对上半年净利润产生较大扰动。若加回股权激励成本后扣非归母净利润约3.2 亿元，同比增长41%；从单季度来看，2019 年Q2 总收入约20.6 亿元，同比增长6.7%；归母净利润4 亿元，同比增长73%；扣非归母净利润约3.2 亿元，同比增长48%。

    　　简评

    　　云业务保持高增速，占收入比提升至14%。2019H1 公司云服务收入（不含金融）约4.7 亿元，同比增长115%，云收入占比提升至14%。其中，大中型企业云收入约4.27 亿元（同比增长112%）、占比90%，小微企业云收入约4527 万元（同比增长142%）、占比10%。公司云服务企业注册客户数约493 万家，其中付费客户数约43 万家，相较2018 年底增长48%。云服务（不含金融）的预收账款约4.4 亿元，较年初增长46%，对订阅及其它部分云业务具有一定指引作用。

    　　客单价验证大企业付费能力，国产化加速云业务渗透。大中企业公有云客单价从5.5 万元提升至9.89 万元，小微企业公有云客单价从1351 元提升至1674 元，大中企业云ARPU 值在Q2 期间提升了80%，预计NC Cloud 发布后显著拉动公有云收入体量，印证大企业客户的付费能力与高用户价值。上半年华为ERP 团队走访用友、Oracle 中国研发中心裁员等事件已彰显国产化趋势有所加速，公司联合中国软协、华为、中国电科普华、上海兆芯、龙芯中科、360 企业安全等知名厂商，共同发起组建了“企业数字化自主可控服务联盟”，国产替代落地可期。

    　　保持高研发投入，组织架构改革有效提升经营绩效，销售与管理费用率得以降低。2019H1 公司研发投入约6.95 亿元，占营收21%，研发费用同比增长25.5%。公司一改原有分散的组织架构，以母公司为主、子公司设立事业部的方式，模式更加扁平化，治理结构更为高效。在新任年轻管理层带动下，加强了员工业绩末位管理，对相关业务规模与财务落实的考核切实改进了经营绩效。

    　　上半年公司员工数量较年初仅增长1.74%，销售费用与管理费用分别同比下降2.1%、5.4%，销售+管理费用率同比下降2.18 个百分点。

    　　受经济周期波动及互金行业影响，预计全年软件与金融业务较平稳。2019H1 公司软件业务收入约22.48 亿元，同比增长5%；支付服务业务收入约2 亿元，同比增长322%；互联网投融资信息服务业务收入约3.7 亿元，同比下降36.5%。公司高端ERP 产品线NC 于下半年关停，原则上存量大型企业客户及增量客户采用NC Cloud 混合云版本，叠加国内经济周期影响，预期全年软件业务小有增长；金融业务方面，畅捷通支付预计维持100%以上增速，但友金所业务受P2P 行业去产能影响较大，整体收入体量预计平稳。

    　　企业数字化与产业互联是明确的发展趋势，用友以各行业为基纵深发展，通过供应链对接、数据打通、业务金融融合的方式致力于为企业构建一体化生态服务。2019 年以来，可看到国产化、中台化趋势下大中企业级服务市场提速，公司基于近20 年的沉淀与迭代，联手产业合作伙伴深耕中高端市场。我们预计2019 全年用友云业务收入增速或将达到120-150%水平（18.7~21.3 亿元），占总收入比例预计约19%~22%。未来用友云服务向超大型与大型企业客户拓展落地，将打开更大市场空间，有效提升ARPU 水平，带动收入高增长。预计2019-2020年公司归母净利润为8.6 亿元、10.9 亿元，同比增长40%、26%，给予“买入”评级。