株冶集团(600961):产能搬迁完成全线达产 受益高TC二季度扭亏为盈

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:秦源/李木森 日期:2019-08-16

事件

    产能搬迁升级6 月完成达产,二季度净利润1500 万元

    公司上半年,实现营业收入41.88 亿元,归母净利润-0.34 亿元,亏损主因一季度处于产能试生产阶段,精炼锌产量较低导致亏损,二季度净利润0.15 亿元实现季度盈利。上半年完成锌(含锌合金)总产量15 万吨,电解锌四个系列产线相继通电投产,稳定运行生产效率逐步提升,析出锌日产量连续达到了850 吨,达到设计产能的94%,常宁锌项目达产达效按计划进度完成。由于搬迁导致资产建筑损失偏多,上半年资产减值损失3007.53 万元,上年度为14.1 亿元,减少102.13%,现阶段搬迁已顺利完成,后续暂无相关资产减值。

    简评

    上半年原生锌产量5 万吨,全年生产目标20 万吨净利润转盈

    公司全年计划生产原生精炼锌20 万吨,经测算上半年原生锌产量约5 万吨,下半年产量约15 万吨,现阶段营收全部来自锌生产业务。以2019 年TC 加工费收入均价7800 元计算,预计全年销售毛利润为5 亿元。由于公司产能搬迁升级后,工艺技术升级自动化程度提高,管理人员大幅减少,应付职工薪酬减少,且清水塘生产基地固定资产转为持有待售资产折旧额减少,公司全年期间费用由2018 年5.69 亿元,下降至3.19 亿元,同比下降44%。全年净利润有望扭亏转盈达到1.1 亿元

    受益TC 高位锌冶炼单吨毛利2300 元,业绩释放符合预期

    2018 年下半年开始全球锌矿山集中增产复产,2019 年1-5 月全球锌精矿产量同比增加2.7%至526.4 万吨,预计2019 年全年锌精矿增产65 万吨,增幅约5%。而锌冶炼受到长期低资本开支和环保监察压力边际增产有限,导致2019-2020 年锌冶炼出现产能瓶颈,冶炼缺口增加促使加工费出现十年以来的高位。2019 年锌精矿TC加工费持续上行,从年初7130 元上行至二季度8344 元高点,上半年均价7800 元,反应了锌冶炼产能的紧张,相关产能处于高盈利景气周期。

    公司上半年原生锌产量5 万吨,毛利润1.16 亿元,单吨毛利润约为2320 元,对应公司冶炼现金成本为5480,业绩释放符合预期。由于一季度公司处于搬迁后的试生产阶段,所以导致上半年单吨冶炼成本偏高,预计6 月产能稳定生产后冶炼现金成本可降低至5000 元。工业生产对锌需求同比减弱,商品周期下行,锌价承压下行,预计下半年锌TC 均价为7700 元。公司锌生产线完全达产,下半年可生产15 万吨原生精炼锌,毛利润可达4.05亿元,净利润约1.5 亿元,全年净利润转正可期。

    盈利预测及投资建议

    公司产能搬迁爬产顺利完成,2019 年二季度达产后,将受惠于TC 景气周期带来利润弹性,新产能带来的效益提升,全年业绩将转亏为盈,并且成为国内效能领先的铅锌冶炼企业。公司搬迁后电费下降0.07 元每吨,综合能耗下降58%,人员配置减少80%。2019 年锌冶炼行业产能瓶颈逐步显现,加工费持续上行,并将维持高位到2020 年后。推荐关注株冶集团业绩修复带来的投资机会,2019 后新产能投产并逐步稳定达产后,将为业绩带来反转并为公司带来5 亿元的毛利润及1.1 亿元净利润。

    我们预计公司2019 年到2021 年的营收分别为48.3 亿元、66.3 亿元和59.5 亿元,同比增长-62.8%、37.2%和-10.2%;实现归母净利润1.1 亿元、2.4 亿元和1.7 亿元,同比增长-107%、117%和-29%;每股EPS 分别为0.21元、0.46 元和0.33 元。每股净资产分别为0.31 元、0.77 元和1.1 元。2019 年到2021 年的对应PE 分别为40.75倍、18.76 倍和26.49 倍, PB 分别为28.29 倍、11.28 倍和7.91 倍。考虑锌加工费逐步提升,公司新产能效益具有领先优势,给予公司增持评级,2019 年45 倍PE 估值,6 个月目标价9.45 元。

    风险分析

    锌价短时间内大幅下跌导致库存跌价损失较大影响利润。

    员工安置出现难以调和的矛盾,政府和集团帮扶不到位,造成非营业支出增加,导致利润下降。

    新产能开工设备调试进度不及预期,导致阶段产量拖累全年生产经营计划。