天目湖(603136)：主业增长稳健 可转债获批后升级改造稳步推进

公司公布2019 年半年报：2019H1，公司实现营业收入2.20 亿元，同比上升0.27%；实现归母净利润0.54 亿元，同比上升9.56%，实现扣非净利润0.52 亿元，同比增长14.80%，基本符合我们此前的预期（归母净利润0.51 亿元/+4.2%）。2019Q2 单季度实现营收1.31亿元（+1.42%），归母净利润3871 万元（+23.31%），扣非净利润3687 万元（+17.31%）。报告期内，公司期间费用率维持稳定，销售费用率下降0.14pct 至13.28%；管理费用率微增0.22pct 至15.05%；上半年，公司存款利息增加使财务费用率下降3.23pct 至-1.18%。

    景区主业维持平稳增长，承索率提升使索道业务增长较快。报告期内，公司景区业务收入1.32 亿元，毛利率65.68%；分子公司看，竹海/温泉/索道/旅行社子公司营收分别增长-0.11%/1.62%/142.19%/-2.89%，净利润分别增长5.53%/-25.5%/318.31%/1.88%。报告期内，公司景区客流维持平稳增长，受承索率提升影响，索道业务维持较快增长。同时，受人力成本增加和绩效改革影响，上半年温泉及酒店业务成本费用端增速较快，一定程度上压低利润水平。

    可转债获批后升级改造工程稳步推进。2019 年4 月4 日，公司公告将可转债募集资金用途调整为南山小寨二期与御水温泉（一期）装修改造项目。南山小寨二期以酒店为重要主体，项目建成后，将有助于完善南山竹海区域的中高端酒店布局，提升游客停留时间与人均消费水平，进一步增加酒店业务收入。而御水温泉度假酒店及御水温泉客栈自2010 年营业至今已近10 年，存在一定更新换代需求，御水温泉是公司冬季的重要运营产品，升级改造后将有助于提升游客接待人次和客单价。目前公司各项升级改造项目稳步推进，可转债申请已于7 月22 日获批，正式发行后将为各项升级改造项目提供更多资金支持。

    盈利预测与投资建议：公司上市后经营管理效率不断优化，景区主业维持平稳增长，旗下景区二消占比超过50%，随景区内一系列升级改造稳步推进，未来客单价还有较大提升空间。维持原盈利预测，预计19-21 年归母净利润分别为1.14/1.23/1.31 亿元，对应EPS分别为0.98/1.06/1.13 元，对应PE 22/20/19 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：项目改造升级进度不及预期；恶劣天气导致客流增速下滑。