九阳股份(002242)：外销增长大幅提速 内销盈利稳中有升

事件：公司发布半年报，2019 年上半年实现营收41.87 亿，同比增长15%；归母净利润4.06 亿，同比增长10%；扣非后归母净利润3.77 亿，同比增长29%。

    点评：

    营收稳步增长 ，扣非后利润高速增长

    2019 年上半年公司实现营收41.87 亿，同比增长15.04%，归母净利润4.06 亿，同比增长9.72%，扣非净利润2.93 亿，同比增长29.05%。同时，公司拟年中分红，每10 股派现5 元，合计现金分红3.84 亿，分红率95%。

    外销收入大幅加速，内销增长放缓但毛利率加速提升

    上半年公司外销3.2 亿，同比增长13 倍，主因公司为关联方Sharkninja（HongKong）的代工收入大增。根据公告，Q1/Q2九阳向Sharkninja 的商品销售分别为0.75 亿/1.87 亿，合计2.62 亿。公司内销38.7 亿，同比增长7%。分季度看，我们预计 Q1/Q2 内销约17 亿/22 亿，单季度均保持大个位数增长。上半年内销毛利率34.14%，同比提升1pct；同期外销毛利率9.7%，同比下降。低毛利率的出口收入比重增加，拉低综合毛利率。

    加快新品发布，坚守破壁机、豆浆机中高端市场

    分品类看，上半年公司产品收入结构总体保持稳定，其中以豆浆机、料理机、破壁机为代表的食品加工机毛利率40%，同比提升2.2pct（2018:下滑近2pct）。过去一年多公司先后发布多款重磅新品，新品销售良好带来产品结构高端化。此外，受代工收入比重增加以及上半年传统厨房小电增长承压的影响，营养煲毛利率下滑3.99pct。

    控费效果明显，预收款环比同比增加，经销商提货积极性高

    上半年公司销售费用率14.8%，同比下降2.6pct，这主要是因为广告投入合理控制（去年体育营销资源投入较多）和上半年终端改造放缓。截至2 季度末，公司账面预收款2.5 亿，环比同比均有较大增长。这反映出终端动销良好，经销商提货积极性较高。

    盈利预测与投资建议

    预计公司2019-2020 年将实现净利润8.38 亿、9.65 亿，对应当前 PE 分别为19 倍、17 倍。我们认为随着公司与sharkninja（hongkong）的合作加深，未来几年外销业务都将保持高速增长。同时内销业务将持续享受产品升级的红利，盈利能力保持稳定。我们认为公司的合理价值应为27.25 元/股，给予“强烈推荐”评级。

    风险提示：破壁机价格竞争加剧、终端需求不及预期、新品投入放缓