凤凰传媒(601928)公告点评：教材发行资质落地 稳定主业迎来增量驱动

核心观点：

    事件：2019 年8 月15 日，公司收到江苏省政府采购中心的《成交通知书》，公司继续获得2019 年秋季至2022 年春季江苏省义务教育阶段学生教科书、作业本和小学生字典的独家供应权。

    1）稳定教育主业迎来增量驱动

    《成交通知书》的落地加固公司在教育出版行业的竞争壁垒，同时存在3 个增量驱动因素。第一，自2018 年秋季江苏省中小学教材的零售价格上涨约8%；根据公司公告，此次公司提供教材的价格折让为2.1%（此前为1%）；考虑到回款周期的加快，公司教材的平均售价上涨约7.1%。第二，自2014 年起江苏进入K12 学生快速增长通道，且2018 年普高开始扩招、去年计划招生数量增加约4 万人（政府公告数据），我们预计未来三年内公司中小学教材的发行规模增速约为4%。第三，2018 年9 月至2019 年6月双胶纸的平均价格比去年同期下降约12%、铜版纸价格下降约18%（卓创资讯数据），以纸张成本占营收的20%、纸价平均下降15%的假设计算，公司教材教辅业务的毛利率同比增加3pp。

    2） 轻装上阵快速前行，预计中报增速较快

    公司在去年剥离经营状况不善的业务资产、精简组织架构，2018 年至今公司的运营效率显著提升。考虑到18 年H1 公司因税收优惠政策落地较晚、当期确认收入的基数较小，我们预计19 年中报的业绩增速较快。

    投资建议：我们预计2019-2021 年，公司的归母净利润为16.09/17.73/19.23亿元，对应的EPS 为0.63/0.70/0.76 元/股，2019 年8 月15 日收盘价对应的PE 为13.24 X/12.01 X/11.08 X。我们维持此前合理价值为9.88 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：出生率下滑；政策波动风险；市场竞争加剧；图书线上渠道成本提升；线下网点经营情况不善；项目进度不及预期。