文科园林(002775)：业绩低于预期但增长稳健 现金流大幅改善

　　本报告导读：

    　　2019 年中报公司业绩不及预期，但依然保持正增长且现金流大幅改善。考虑到目前公司在手订单充足/在手现金充裕且负债率较低，盈利增长具备韧性，配置性价比较高。

    　　投资要点：

    　　维持增持。2 019年中报营收14.5亿（+5.1%）、归母净利1.4亿（+4.4%）低于预期。考虑到国内融资环境以及地方财政制约，下调2019-2021年EPS为0.54/0.61/0.70元（原0.63/0.76/0.87元），增速10/14/13%。考虑目前市场风险偏好较低因而给予公司2019年14倍PE并对应下调目标价为7.56元（原8.86元），谨慎增持评级。分红预案：每10股派发现金红利2.0元（含税）。

    　　业绩稳健增长、经营现金流转正、毛利率提升。报告期内，1）2019Q1/Q2营收增速1.4/6.7%、归母净利增速6.4/4.1%凸显公司稳健经营能力；2）经营净现金流由负转正为1.1亿（2018H1为-1.3亿），主因公司加大回款力度，收现比82.7%（+23.8pct）；3）毛利率20.2%（+1.4pct）/净利率9.4%同比持平，研发及管理费率5.0%（其中研发费率约1%）同比持平/财务费率2.5%（+0.5pct），资产及信用损失0.16亿（+23.1%）；4）资产负债率39.5%（+4.0pct）。

    　　严控风险促使经营更加稳健，较低负债率&较充裕现金保障业绩有韧性。

    　　1）截止2019年6月末，公司累计已签约未完工订单77.84亿（约2018年营收2.73倍），2019H1新签合同29.09亿/同比-7.3%（Q1/Q2分别为12.1亿/-12.0%、17.0亿/-3.7%）主因公司主动严控大型市政项目的风险和规模；2）截止2019年6月末，公司在手现金约8.1亿元粗略估计可撬动30-40亿订单落地，而且公司资产负债率较低相对较容易获得银行信贷融资，业绩具备韧性；3）公司回购958.6万股平均成本6.61元/股，2018年4月配股成本约6.93元。

    　　催化剂：社融持续较快增长、生态环保政策加码、利率逐步下行等。

    　　风险提示：社融大幅回落、财政支出大幅放缓、利率持续大幅上行等。