伯特利(603596)：经营状况优于行业 专注耕耘制动零部件

事件：公司公布2019年半年报，实现营业收入13.1 亿元，yoy-0.1%；实现归母净利润1.9 亿元，yoy+27%；实现扣非后归母净利润1.4 亿元，yoy+1.7%。

    经营状况稳步向上优于行业，看好未来成长属性。公司是一家具备整车制动系统开发能力的国家级高新技术企业。坚持以自主研发与创新为导向，主要产品覆盖机械制动产品和电控制动产品两大类。2018 年、2019 年上半年，国内汽车市场批发销量同比分别下降2.8%、12.4%；公司营业收入分别为+7.6%、-0.1%，领先行业水平。在巩固传统客户长安、奇瑞等自主品牌的基础上，逐步向合资外资品牌、新能源造车势力拓展客户，2018 年至今新取得了包括沃尔沃。XC40、领克02、博瑞GE、帝豪EV450、别克凯越、EU5、比亚迪、小鹏、威马等在内的订单。

    成功上市改善财务水平，控本降费效果显著。公司自2018 年上市以来，过去融资渠道单一的痛点逐步改善，资产负债率从上市前55.9%下降逐步下降至2019h1 的41.2%。销售商品收到现金/营业收入比率从2017 年底99.4%提高至2019h1 的116.4%。费用率大致保持稳定，销售及研发费用略有上升，其中财务费用从上市前约0.4%的水平降低至0.01%。整体上看在行业大环境持续低迷，零部件企业议价能力明显承压的背景下，公司2019h1 整体毛利率维持23.5%，扣非后归母净利润率10.94%，同比2018h1 均提升0.2 个百分点，显示出了较强的竞争优势。

    积极扩充产能，持续投入研发，推股权回购方案彰显公司信心。公司公告拟以不超过23.26 元/股回购不低于200 万股且不超过300 万股公司股票并全部用于股权激励，该价格距离当前股价差异较大，彰显信心。公司持续加大研发投入，研发支出规模从2015 年3000 万元水平增长至2018 年超过1 亿元。新能源产品项目持续推进，在已有的 Smart EPB 基础上自主研发出双控电子驻车制动系统，以及线控制动系统。并将向新能源车型进行导入。

    盈利预测与投资建议。预计2019-2021 年归母净利润3.2 亿元、3.4 亿元、3.8亿元，对应EPS 分别为0.77 元、0.83 元、0.93 元，对应估值17 倍、16 倍、15 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：乘用车市场复苏程度或不及预期；新客户拓展或不及预期。