双汇发展(000895):屠宰下滑影响盈利 涨价效果等新周期

类别:公司 机构:太平洋证券股份有限公司 研究员:黄付生/孟斯硕 日期:2019-08-14

事件:

    公司2019H1 实现营业收入254.55 亿元,同比上涨7.26%;归母净利润23.82 亿元,同比下降0.16%。其中Q2 实现营业收入134.8 亿元,同比增长15.5%;归母净利润11.02 亿元,同比下降16.58%。

    屠宰收入快速增长,屠宰量下行拉低盈利水平

    受非洲猪瘟影响,国内生猪存栏量和能繁母猪存栏量大幅下降,截至2019 年6 月末,国内生猪存栏同比下降25.8%,能繁母猪存栏下降26.7%。存栏量的大幅下降导致生猪价格在Q2 快速增长,Q2 季末生猪价格较Q1 季末价格上涨15.12%。生猪存栏量的下滑,导致公司屠宰量降幅明显,2019Q2 屠宰量为385.09 万头,同比减少50.36 万头。由于屠宰量下降,屠宰头均毛利也有所下滑,2019Q2 屠宰头均毛利为75.47 元,环比下降33.44%。

    展望下半年,由于猪瘟疫情对整个行业的影响并不明朗,年初公司制定的全年完成屠宰量的目标有一定的压力。 今年国家加大了小屠宰场产能淘汰,行业有向大企业集中的趋势,我们判断双汇屠宰量不会出现大幅波动,或略低于去年1600 万头的屠宰规模。

    肉制品涨价利好长期盈利

    由于猪肉原材料及其他成本上涨较快,导致肉制品毛利也有所下降。2019Q2 公司实现肉制品销售39.9 万吨,略低于去年同期销量,但是2019Q2 肉制品吨毛利环比下降2.85%,同比下降21.93%,受成本压力较为明显。

    为了应对肉制品成本上涨,公司从去年年底逐渐提高出厂价,分别为2018 年12 月、2019 年4 月和2019 年7 月,累计提价幅度达到10%+。提价之后,公司从市场到经销商都做了很多工作和努力,希望能做到提价后销售量不受影响。我们判断肉制品板块在提价前期销售量可能会受一定的影响,但是提价成功后,一旦成本下降,就会有比较大的利润弹性。

    低价肉红利将缓慢释放,进口肉有望增加

    公司从去年年底开始做低价原料肉储备,从目前经营情况来判断,低价肉储备量释放并不明显。2019Q2 期末公司库存商品净值为47.62亿元,较期初净值增加24.76 亿元,假设增加的库存商品均为冻肉,2019Q2 原料仍在储备期。判断下半年低价库存肉会缓慢释放,对业绩形成支撑。

    此外,进口猪肉量也有望提升。截至2019H1,公司从美国进口猪肉量与去年基本持平。从2018 年全年来看,公司同美国史密斯菲尔德关联交易金额24 亿元,预计进口20 万吨猪肉。如果今年下半年中美猪肉价差拉大,进口量将有望超过去年进口量,届时对双汇成本将有很大平抑。

    盈利预测

    近期猪价快速上涨,对公司屠宰和肉制品板块都带来较大的压力,肉制品调价,一定程度上缓解成本上涨压力,如果贸易战能够缓和,公司可以通过进口猪肉对成本进行平抑。同时预期猪肉价格上涨会对鸡肉价格带来溢出效应,公司鸡肉业务利润有望翻番。我们判断2019Q2 将是全年业绩的底部,随着提价政策实施,以及公司在原材料成本端的控制,2019 下半年盈利情况会有所好转。看好双汇在成本波动周期中的长期稳定盈利的价值,我们预测2019 年公司实现销售收入509 亿元,同比增长4.45%,实现归母净利润51.81 亿元,同比增长2.07%,实现每股收益1.52 元,当前股价对应估值15 倍。作为肉制品龙头,我们给予16.5 倍目标估值,对应目标价25.08 元,给予买入评级。

    风险提示

    非洲猪瘟疫情继续扩展,猪价上涨超预期;公司出现管理瑕疵;提价不成功;经济出现大幅波动,对消费有较大影响等。