电解铝跟踪系列之一:当前时点怎么看电解铝板块的投资机会?

类别:行业 机构:长江证券股份有限公司 研究员:范超 日期:2019-08-14

盈利压制供给叠加需求弱复苏,支撑铝价震荡抬升

    2019 年以来SHFE 铝累计上涨6%至14200 元/吨。我们认为,随着供给释放节奏的放缓,加之需求弱复苏推动社会库存不断去化,有望支撑铝价震荡抬升。

    盈利压缩压制产能释放,产量呈现同比下滑态势:据SMM,2019 年1-7 月中国电解铝产量2056.2 万吨,同比减少1.66%。自去年年底,电解铝企业盈利始终不容乐观,处于亏损到微利之间波动的状态。盈利的压缩对电解铝整体产能释放形成压制:(1)新增产能释放节奏放缓:2019 年中国电解铝已建成且待投产的新产能364.55 万吨,已投产仅133.8 万吨;(2)部分高成本产能被动停产:2019 年中国电解铝已减产量87.5 万吨;(3)复产产能推迟复产:2019年中国电解铝待复产规模涉153 万吨,已复产8.5 万吨,待复产144.5 万吨。

    需求呈现弱复苏,社会库存加速去化至低位:据SMM,2019 年1-6 月中国电解铝实际消费量1776 万吨,同比微增0.3%,需求呈现弱复苏的状态。中国电解铝需求结构中,建筑、交通、电力电子为主要消费领域,分别占比30%、28%和18%,预期后续建筑及交通用铝随着竣工端和基建投资的改善而随之有所增长。伴随供需结构的逐步修复,2019 年以来电解铝的社会库存加速去化,(1)从绝对量来看,电解铝社会库存在经历年初季节性累库后,呈加速去化趋势,3 月以来从最高水平175 万吨快速去化至104 万吨水平;(2)从相对量来看,库存可消费天数也从18 天降至11 天左右,为2018 年以来的最低水平。

    当前时点怎么看?安全边际高,建议关注中国铝业和云铝股份

    在当前时点,我们认为电解铝板块具备投资性价比,安全边际高。(1)价格趋于底部,具备阶段性反弹基础:由于5 月山西环保停产带动国内氧化铝价格的快速上涨,电解铝再次陷入亏损的困境。而随着后续进口氧化铝的冲击,国内氧化铝价格处于趋势性下跌的状态之中,根据百川统计,7 月国内氧化铝行业含税完全成本加权平均值为2518.25 元/吨,我们认为后续氧化铝价格仍将维持弱势震荡的状态,产业链上游利润将逐步向中游电解铝环节转移,电解铝企业的盈利有望逐步修复。值得注意的是,在宏观经济低迷的情况下,需求端表现依旧相对疲弱,需求驱动的价格上行周期仍需等待,但我们看好电解铝价格趋于底部时供需边际修复推动的中枢震荡抬升。(2)龙头公司估值趋于底部,具备一定安全垫:目前电解铝板块估值已跌近历史低位,行业龙头公司中国铝业和云铝股份的平均估值水平分别为PB 1.2 和1.4, 分别位于15%和11%的历史分位水平,建议重点关注行业龙头公司中国铝业和云铝股份。

    风险提示: 1. 宏观经济低迷,终端需求表现不及预期;2. 随着铝价的上涨,产能复产进度超出预期