兴森科技(002436)2019年半年报点评：测试板业务迎小确幸PCB与载板携手共进

　　公司动态事项

    　　公司8月13日发布2019年中报，报告披露公司期间营业收入17.66亿元，同比增长4.39%；实现扣非归母净利润1.21亿元，同比增长58.31%；实现归母净利润1.39亿元，同比增长44.64%。

    　　事项点评

    　　公司PCB 业务将迎拐点

    　　公司业务包含PCB 样板/小批量板、半导体测试板、IC 封装基板三大部分。公司PCB 业务营收13.58 亿元，同比下降0.76%，营收占比76.91%。公司2018 年投资4.1 亿新增15000 平/月的中高端PCB 产能，项目达产后年均销售额10 亿元，预期净利润率20%，新增产能对业绩成长贡献显著。预期今年下半年将落地新产能5000 平/月，明年新落地10000 平，PCB 业务业绩将迎拐点。另外，宜兴硅谷管理架构改善，盈利能力提升，业绩实现扭亏，上半年营收1.9 亿元，贡献净利润已经达到846 万。总体来看PCB 业务是公司短期业绩成长的主要动力，需要重点跟进PCB 新扩产能的落地与业绩放量进展。

    　　载板业务持续加码

    　　IC 载板业务营收1.35 亿元，同比增长18.59%，营收占比7.67%。

    　　期间业务毛利率18.93%，同比增长5.27pct，业务毛利率快速提升主要得益于产线整改以及产能提升带来规模效应。兴森科技IC 载板业务是国内IC 载板国产化的三大突破口之一，公司经历5 年以上的业务打磨逐步实现盈利，目前客户已经包含全球存储芯片龙头企业，并有望进一步收获新客户订单。从国内市场来看，长江存储2019 年年底预期产能10000 片/月，两年内产能达到15W 片/月，对应IC 载板的需求量将提升至3 万平/月。公司在存储芯片国产化背景下积极加码IC 封装载板业务。公司2018 年IC 封装载板产能约10000 平/月，扩产后将达到18000 平一个月。公司6 月发布公告，投资30 亿建设IC 载板和类载板项目，假设20 亿用于IC 载板的投资，对应IC 封装载板产能将增加约6-8 万平/月。长远来看，公司IC 载板+PCB 业务布局已经明朗，IC 封装载板与存储芯片两大国产化主线将助推公司业绩中长期成长。

    　　测试板业务是今年业绩的小确幸

    　　公司测试板业务营收2.28 亿元，营收占比12.89%，同比增长38.73%。业务毛利率是27.73%，同比增长8.61pct。该业务主体包括美国子公司Harbor 和子公司上海泽丰，两者半导体测试板业务分别实现22.71%和110.82%的同比增长。前者业绩与高通苹果的业务和解有一定关系，泽丰业绩成长受益于国内半导体产业自主可控力度提升。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预期公司2019-2021 年实现营业收入38.45 亿元、45.17 亿元、48.94 亿元，同比增长分别为10.72%、17.46%和8.35%；归属于母公司股东净利润为3.48 亿元、4.64 亿元和5.54 亿元，同比增长分别为61.85%、33.68%和19.26%；EPS 分别为0.23 元、0.31 元和0.37 元，对应PE 为27.23、20.37 和17.08。未来六个月内，首次覆盖给与“增持”评级。