保利地产(600048)深度研究报告:央企龙头、优势凸显 被低估的核心资产

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:袁豪 日期:2019-08-14

  积极变革、销售高增、排名提升,业绩进入丰收期、预收款锁定率创新高16 年以来,保利地产积极变革,目标高举、积极拿地、管理提升、周转加快,重回高增长轨道。16-18 年销售分别达2,101、3,092、4,048 亿元,销售额CAGR达38%,19H1 销售达2,526 亿元,同比+17%,行业销售排名从15 年第六回升至19H1 第四,距公司前三目标再进一步。鉴于历年上下半年销售占比50%:50%,预计公司19 年销售额有望达5,000 亿元,对应同比+24%。此外,在16 年销售加速的两年后,公司进入集中结算期,18 年开始竣工开始大幅提速,18 和19H1 竣工同比高达43%和53%,远高于同期营收同比33%和20%,竣工快于结算推动预收款持续提升,至19H1 末达3,621 亿元,覆盖18 年营收186%,创历史新高。在此背景下,19 年中报业绩同比+53%,大幅高于过去5年同期平均+14%,彰显龙头本色,也印证了公司业绩结算进入丰收期。

      土储丰富,结构优异、布局一二线及城市圈,拿地积极、并成本稳中有降公司土储丰富、结构优异。19H1 末结算面积约1.3 亿方(货值1.9 万亿),其中可售面积约8,499 万方(货值1.31 万亿);区域结构上,一二线占比58%、三大城市圈占比61%,深耕一二线及城市圈。拿地方面,16 年开始积极加库存,16-19H1 年拿地额占比销售额分别高达56%、90%、48%、21%,其中19年5 月开始重新积极拿地,中期公司将19 年投资计划从年初2,700 亿元提升至2,900 亿元(同比+13%),进一步加大逆周期拿地力度。成本方面,17-19H1拿地均价占比销售均价分别为44.4%、42.3%、41.7%,同期新增建面一二线占比分别为53%、55%、59%,城市圈占比分别为66%、58%、69%,拿地结构优化同时拿地成本稳中有降实属不易。拿地结构上,19H1 新增30 万方以下项目占比达61.8%,较18 年提升19.2pct,项目小盘化更利于加快周转。

      央企龙头融资优势凸显、受益集中度提升,保利物业上市在即、增厚估值公司作为央企龙头,凭借保利集团重要地产平台身份,融资渠道多样、成本低廉,拥有包括公司债、中票、CMBS 等多种融资手段,19H1 综合融资成本仅4.99%,处于行业最低水平,19H1 美元债和中票融资成本仅3.6-3.9%,较18年3.9-4.9%进一步下行。在融资收紧背景下,公司兼具龙头规模优势和央企融资优势,预计后续将大幅受益于行业“融资、拿地和销售”三重集中度跳增。

      此外,近期保利物业上市在即,至19M4 末,其在管面积达1.98 亿方、合同面积达3.7 亿方,自14 年起百强企业综合实力排名持续保持前五,并居央企排名第一。保利物业16-18 年净利润复合增速达50%,4M19 净利润同比+67%,19 年保守按照40%增速,则19 年净利润预计为4.7 亿元,按19 年PE 30 倍,则其市值预计为141 亿元,保利物业上市有望增厚公司估值。

      投资建议:央企龙头、优势凸显,被低估的核心资产,重申“强推”评级公司积极变革始于16 年,目标方面,董事长宋广菊提出未来三年重回行业前三,显露央企龙头气魄;激励方面,17 年推出大力度跟投方案,领衔央企最高水平,消除激励不足诟病;资源整合方面,中航集团旗下地产项目收购完成,保利置业股权收购也有突破性进展,彰显资源整合优势;16-19 年,公司积极拿地,重点布局一二线及城市圈,拿地结构优化的同时成本稳中有降,同期公司销售保持快增,目前业绩已进入丰收期。此外,保利物业港股上市在即,有望增厚公司估值。我们维持公司2019-21 年每股收益预测为2.07、2.48、3.00元,目前19-20 年PE 仅为6.6 和5.5 倍,NAV 折价35%,18A、19E 股息率分别达3.7%和4.8%,维持目标价20.62 元,重申“强推”评级。

      风险提示:房地产行业调控政策超预期收紧及行业资金超预期收紧。