凤凰传媒(601928):夯实教材教辅业务 江苏出版龙头再出发

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:张雪晴/孟玮 日期:2019-08-14

投资亮点

    首次覆盖凤凰传媒公司(601928)给予跑赢行业评级,目标价10.00元,对应16 倍2019 年市盈率。理由如下:

    教材教辅业务受益于江苏学生数增长,短期教材涨价、三科统编带来催化。我们预期江苏省中小学在校生未来3 年复合增速为3.5%,高于全国平均,且江苏省作为教育大省教材教辅使用需求旺盛,这构成了长期增长的基石。此外,我们认为去年江苏省内教材提价、人教社合作带来的市占率提升将共同助力1H19 教材教辅业务表现靓丽。综合教材教辅和一般图书业务,我们预计公司发行收入2019-2020 年同比增速10.10%/5.15%,出版收入同比增速10.96%/7.15%,较2018 年5.88%/4.84%的增速有明显提升。对应2018-2020 年业绩复合增速为16.2%,位列A 股教育出版公司第一。

    剥离低效资产,优化生态圈业务。公司从2017 年开始逐步剥离视频、游戏等与主营业务协同性较弱的股权投资;将严重亏损的印刷业务转让给控股股东;改变商业地产运营思路,以效益优先,控制投资进度并引入第三方专业机构进行运营;计提并购上海慕和以及童书业务商誉减值。公司重新梳理业务架构,进退有度,既回收了资金,又降低了经营风险。

    分红比例预计将维持较高水平。2018 年公司分红金额为7.63亿元,派息率57.62%。公司上市以来较为注重分红,2015 年前后因为布局生态圈业务分红比例有所降低,目前聚焦主业、暂停并购和新建商业地产之后现金流改善,分红比例重回较高水平。我们预计未来公司现金流维持在健康状态,有望维持较高的分红比例。

    我们与市场的最大不同?我们认为公司经营状况稳定,有望维持较高的分红,对应股息回报率具备吸引力。

    潜在催化剂:教材教辅业务增长靓丽。

    盈利预测与估值

    我们预计公司2019/2020 年EPS 分别为0.62 元/0.70 元,CAGR 为16.2%。当前股价对应2019/2020 年12.7 倍/11.3 倍市盈率。我们采用相对估值法,首次覆盖给予跑赢行业评级,目标价10 元,对应2019 年16 倍市盈率,较当前股价具备26.4%上涨空间。

    风险

    教材教辅定价政策变化,与人教社合作出现变化,文化MALL 运营不及预期,潜在商誉减值计提超出预期。