保利地产(600048)2019年中报点评：业绩靓丽、销售稳增 龙头本色尽显

19H1 业绩同比+53%， 高毛利和高权益项目集中结算，料 19 年业绩高增

    19H1 公司营业收入 711.2 亿元，同比+19.5%；归母净利润 99.6 亿元，同比+53.3%；基本每股收益 0.84 元，同比+52.8%；毛利率和净利率分别为 39.8%和 14.0%，分别+4.4pct、 +3.1pct；三项费用率合计 8.6%，同比+0.5pct，其中财务费用率 3.3%，同比+0.3pct；投资收益 8.8 亿元，同比-5.9%；净资产收益率7.9%，同比+2.0pct。 业绩高增主要源于： 1）高毛利率项目集中结算； 2）高权益占比项目结算， 19H1 少数股东权益占比 23.2%，同比-6.9pct； 3）公司持有金融资产分类调整导致公允价值变动收益同比多增 2.3 亿元。考虑到： 1）19H1末预收款达 3,621 亿元，较 18 年末+20.8%，可覆盖 18 年营收 186%； 2） 19H1竣工 1,167 万方，同比+53.3%， 快于同期营业收入增速+19.5%，并且 19 年全年计划竣工同比+24%，竣工态度积极； 3）从公司历史结转规律看， 10-18 年营收和业绩分别平均占比全年 33%、 35%，将共同保障 19 年业绩高增。

    19H1 销售 2,526 亿元， 同比+17%， 预计 19 年销售 5,000 亿元、 同比+24%

    19H1 公司实现签约销售金额 2,526.2 亿元，同比+17.3%，其中珠三角和长三角销售分别占比 27%、 22%，销售金额行业排名较 18 年再进 1 名至行业前四；签约面积 1,636.5 万方，同比+12.6%，销售均价 15,437 元/平米，较 18 年提升5.5%；公司 19H1 新开工 2,894.2 万方，同比+22.7%，已完成全年计划新开工4,500 万方的 64.3%，预示 19 年全年新开工或将超计划完成，假设 19 年当年拿地当年开工持平于 18 年的 1,096 万方，那么 19 年新开工有望实现 5,596 万方，同比+27%，确保 19 年货值充沛。鉴于公司历年来上下半年销售占比约50%:50%，在下半年可售充沛、基数走低、资源分布集中于一二线及城市圈背景下，预计公司 19 年销售额将达 5,000 亿元，对应同比+24%。

    19H1 拿地谨慎、 结构优化、 成本改善， 融资优势凸显，受益集中度提升

    19H1 公司新增规划面积 826 万方，同比-45.3%，其中一二线城市占比 60%，同比+10pct；对应总地价 533 亿元，同比-50.3%，拿地额占比销售额 21%，拿地谨慎；平均楼面地价 6,453 元/平米，同比-9.1%，拿地结构优化同时成本稳中有降。 19H1 末，待开发面积约 7,618 万方，其中一二线城市占比 61%，长三角、珠三角区域占比 46%，项目布局优势明显。资金端，公司 19H1 整体有息负债综合成本 4.99%，和 18 年持平，保持行业最低水平。美元债和中票融资成本仅在 3.6-3.9%之间，较 18 年 3.9-4.9%水平进一步下行，公司兼具龙头规模优势和央企融资优势，在行业资金收紧下，预计后续将大幅受益于“融资、拿地和销售”三重集中度跳增。 19H1 公司资产负债率 79.3%，净负债率 76.6%，分别同比-0.04pct、 -16.6pct，负债率同比明显改善。

    投资建议： 业绩靓丽、销售稳增，龙头本色尽显， 重申“强推”评级

    公司积极变革始于 17 年，目标方面，董事长宋广菊提出未来三年重回行业前三，显露央企龙头气魄；激励方面， 17 年推出大力度跟投方案，领衔央企最高水平，消除激励不足诟病；资源整合方面，中航集团旗下地产项目收购完成，保利置业股权收购也有突破性进展，彰显资源整合优势； 16-18 年，公司积极拿地，重点布局一二线及城市圈，拿地结构优化的同时成本稳中有降，同期，公司销售保持快增。此外，保利物业港股上市在即， 有望增厚公司估值。我们维持公司 2019-21 年每股收益预测 2.07、 2.48、 3.00 元，目前 19-20 年 PE 仅为6.7 和 5.6 倍， NAV 折价 35%， 18A、 19E 股息率分别达 3.7%和 4.8%，维持目标价 20.62 元，重申“强推” 评级。

    风险提示：房地产市场销量超预期下行以及行业融资政策超预期收紧。