保利地产(600048):业绩高增且相对估值优势凸显、物业赴港积极准备上市

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:赵可/刘义/李洋/路畅 日期:2019-08-13

  上半年盈利高增主要得益于毛利率提升叠加结转权益比提高;公司作为央企地产龙头融资优势相对显著,内部激励体系相对完善(跟投+股权激励)利于提升公司运营效率,外部可依托央企整合集团资源,整体经营效率相对偏上游,具备持续稳定的内生性现金流创造能力;且相对估值优势突出(2019PE=6.8X、市值较NAV 折价近30%),物业也赴港积极准备上市;2019 年动态股息率接近5%,已处于历史上偏高区间;维持“强烈推荐-A”投资评级,维持目标价19.2 元/股。

      上半年盈利高增主要得益于毛利率提升叠加结转权益比提高。公司上半年营收/营业利润/归母净利分别为711 亿/171 亿/100 亿,同比分别19%/39%/53%。

      具体看,结转量价齐升推动收入平稳增长,但结转量较竣工而言(同比+53%),仍相对节制;而归母净利增速超预期主要得益于毛利率提升叠加结转权益比提高(投资收益增加亦有贡献但相对有限),毛利率大幅提升至41%推动营业利润增速较收入增速提高20 PCT 至39%,结转权益比提高则进一步推升归母净利增速至53%。

      展望全年,公司收入端将保持20%+的增长,毛利率下半年或有回落但全年较去年仍有较明显提升,而结转权益比在近年来拿地和销售权益比下降的大背景下全年较上半年或有收敛,预计今年归母净利全年增速较上半年增速收敛至30%左右,但仍将高于收入增速。

      销售稳健增长,拿地战略顺势收敛。公司今年1-7 月全口径销售面积/金额分别为1824 万平米/2797 亿元(上半年回款率86%),同比分别增长12.5%/16.9%,销售稳健增长;1-7 月新增全口径计容建面1134 万平米,对应拿地总价742 亿,而“土地款/销售额”较18 全年下降21 PCT 至27%,在连续几年积极拿地扩张后战略性收缩,期内新增项目楼面均价0.65 万元/平米(18年全年为0.62 万元/平米),“地价/售价”录得42%,较18 年大致走平成本仍可控,也即拿地战略顺势收敛且成本可控。整体而言,公司未售货量充裕且且聚焦一二线和热点三四线,截至7 月末公司全口径未售计容约0.8 亿平米,对应未售货值约1.2 万亿量级,按最近12 个月滚动销售测算可供销售近3 年。

      物业管理规模快速扩张,赴港积极准备上市。保利物业18 年收购区域校园物业管理龙头湖南天创物业,完善物业管理 4+2 的多业态布局,助推管理面积快速增长,截至4 月30 号,物业合同管理面积约3.7 亿平,较18 年中增长85%左右,其中在管里面近2.0 亿平(外拓0.9 亿平,占比45%);物业在快速扩张的同时也积极寻求上市,17 年成功在新三板上市,19 年4 月正式退市,转而申请香港联交所上市并已于8 月递交申请材料。

      另外,销售代理方面,保投顾继续强化与合富辉煌的战略合作(两者去年已完成股权整合),同时也加大与外部开发商合作,今年上半年新进城市11 个,截至年中累计覆盖城市超200 个;商管板块上半年新拓项目7 个(18 年全年14 个),截至年中运营项目70+个,管理面积270+万平,稳步推进轻资产模式来实现品牌及管理输出。

      适度降杠杆收敛拿地战略、作为央企地产龙头融资优势相对显著。截至年中,公司账面有息负债2710 亿元,对应综合成本仅4.99%(18 年底为5.03%),作为央企地产龙头,融资优势相对显著;净负债率约为83%(扣永续债),较18 年底下降3 PCT,反映公司在经过16-17 连续两年加杠杆拿地扩张后18-19 年适度降杠杆,顺势收敛拿地战略;公司在手现金1228 亿元,对即期有息负债的保障倍数高达2.6 倍,财务结构较为稳健。

      维持“强烈推荐-A”投资评级。公司作为央企地产龙头融资优势相对显著,内部激励体系相对完善(跟投+股权激励)利于提升公司运营效率,外部可依托央企整合集团资源,整体经营效率相对偏上游,具备持续稳定的内生性现金流创造能力;且相对估值优势突出(2019PE=6.8X、市值较NAV 折价近30%),物业也赴港积极准备上市;2019 年动态股息率接近5%,已处于历史上偏高区间;维持“强烈推荐-A”投资评级,维持目标价19.2 元/股。

      风险提示:销售增长不及预期,结算不及预期。